Sanal ortamda sıkça sektör gözlemcileri "RWA, Hong Kong'un finansal yeni ekosistemini yeniden yapılandıracak" şeklinde bir tespit yapıyorlar ve mevcut Hong Kong Özel Bölgesi düzenleyici çerçevesine dayanarak bu alanın çığır açıcı bir gelişme yaşayacağını düşünüyorlar.
Son zamanlarda, RWA projeleri hakkında tartışmalar Web3 topluluklarında oldukça hareketli. İnternette sıkça sektör gözlemcileri "RWA, Hong Kong'un finansal ekosistemini yeniden inşa edecek" şeklinde değerlendirmelerde bulunuyor ve Hong Kong Özel Bölgesi'nin mevcut düzenleyici çerçevesine dayanarak, bu alanın çarpıcı bir gelişme yaşayacağını öne sürüyorlar. Kripto salatası, birçok meslektaşıyla yaptığı görüşmeler sırasında, herkesin son zamanlarda "uyumluluk" sorunu üzerine tartıştığını ve "uyumluluk nedir" sorusu konusunda farklı görüşler olduğunu keşfetti; her zaman bir tarafın haklı olduğu, diğer tarafın da kendi doğrularını savunduğu bir durum söz konusu. Bu fenomenin ortaya çıkması aslında RWA kavramına dair anlayışta hâlâ farklılıkların bulunmasından kaynaklanıyor.
Bu nedenle, kripto salatasının profesyonel bir avukat ekibinin perspektifinden RWA kavramının nasıl tanımlanması gerektiği ve RWA'nın uyum kırmızı çizgilerinin belirlenmesi konusunda bu konuyu ele alması gerekmektedir.
RWA kavramı nasıl tanımlanmalıdır?
(1) RWA Projesinin Arka Planı ve Avantajları
Şu anda, RWA piyasanın en çok konuşulan konusu haline geliyor ve yeni bir gelişim dalgası oluşturmaya başlıyor. Bu fenomenin oluşumu esasen iki büyük arka plana dayanmaktadır:
Birincisi, tokenlerin kendine özgü avantajları geleneksel finansmanın eksikliklerini telafi edebilmesidir.
Geleneksel finansal piyasalardaki projeler, uzun süre boyunca yüksek erişim engelleri, uzun finansman döngüleri, yavaş finansman hızları, karmaşık çıkış mekanizmaları gibi yerel eksikliklerle karşı karşıya kalmıştır. Ancak, token finansmanı bu eksiklikleri aşma imkanı sunmaktadır. Geleneksel IPO'larla karşılaştırıldığında, RWA'nın aşağıdaki birkaç belirgin avantajı bulunmaktadır:
Hızlı finansman: Tokenlerin dolaşımı blockchain teknolojisine dayandığı için genellikle merkeziyetsiz aracılık ticaret kurumları üzerinden gerçekleşir. Bu nedenle, geleneksel finansal projelerin karşılaşabileceği yabancı sermaye giriş kısıtlamaları, sektörel politika kısıtlamaları, kilitlenme süreleri gibi engelleri aşar. Aynı zamanda, genellikle aylar hatta yıllar süren onay süreçlerini kısaltarak finansman hızını büyük ölçüde artırır.
Varlık çeşitliliği: Geleneksel IPO'nun varlık türleri tek tiptir ve yalnızca hisse senedi ihraç etmeye destek verir, bu nedenle ihraç eden tarafın gelir istikrarı, kârlılık ve bilanço yapısı üzerinde katı gereksinimler vardır. Ancak RWA için uygun varlık türleri daha çeşitlidir; her türlü standart dışı varlığı kapsayabilir, yalnızca finansman sağlanabilir varlıkların kapsamını genişletmekle kalmaz, aynı zamanda kredi değerlendirmesinin odak noktasını temel varlık kalitesine kaydırarak ihraç eden tarafın nitelik eşiğini önemli ölçüde düşürür.
Finansman maliyeti görece düşük: Geleneksel IPO'lar, yatırım bankaları, denetim firmaları, avukatlık büroları gibi birçok ara kurumun uzun süreli işbirliğini gerektirir; halka arz sürecinin toplam maliyeti milyonlarca hatta on milyonlarca liraya kadar çıkabilir ve büyük bir maliyet oluşturur. Ancak RWA, merkeziyetsiz borsa aracılığıyla token çıkararak ara kurumların önemli bir kısmını ortadan kaldırır ve akıllı sözleşmelerle çalışarak başka bir büyük işgücü maliyetini de azaltır.
Özetle, RWA, benzersiz avantajlarıyla finansman projelerinin merkezine yerleşti ve Web3 dünyası ile kripto para dünyası, geleneksel gerçek dünyadan kaynak ve projelere özellikle ihtiyaç duyuyor. Bu durum, günümüzde, ister somut bir iş dönüşümünü tamamlamak, ister sadece "fırsattan yararlanmak" ve popülariteden faydalanmak isteyen, borsa şirketlerinin alt alanlarındaki lider projelerden, en alt düzeydeki "tuhaf ve çeşitli" girişimlere kadar herkesin RWA'nın uygulama olanaklarını aktif olarak keşfetmesine yol açtı.
İkincisi, Hong Kong'un "uyumlu" olması heyecanı artırdı.
Aslında RWA'nın yurtdışındaki gelişimi bir süredir devam ediyor, bu dalga büyük bir ivme kazandı çünkü Hong Kong'da bir dizi düzenleyici yenilik kabul edildi ve birkaç referans projeyi hayata geçirdi. Bu, yerli yatırımcılara "RWA"ya uyumlu katılım için ilk kez bir kanal sundu. Ülkemizde erişilebilir "uyumlu" RWA gerçekleştirildi. Bu çarpıcı gelişme, sadece yerel kripto varlıkları çekmekle kalmadı, aynı zamanda geleneksel alandaki projelerin ve fonların RWA'nın yatırım değerine dikkat etmeye başlamasını sağladı ve nihayetinde piyasa heyecanını yeni bir zirveye taşıdı.
Ancak RWA'yı denemek isteyen kullanıcılar RWA'nın ne olduğunu gerçekten anlıyor mu? RWA'nın çeşitli dayanak varlıklara ve işletme yapılarına sahip çok çeşitli projeleri vardır, aralarındaki farkı söyleyebilir misiniz? Bu nedenle, size uyumlu bir RWA'nın ne olduğuna dair ayrıntılı bir tanım sağlamak için bu makaleyi kullanmanın gerekli olduğuna inanıyoruz.
RWA genellikle blok zinciri teknolojisi aracılığıyla temel gerçek dünya varlıklarını tokenize eden bir finansman projesi olarak kabul edilir. Bununla birlikte, her bir projenin temel varlıklarına daha yakından baktığımızda ve projeyi yürütme sürecine geriye doğru çalıştığımızda, bu projelerin altında yatan mantığın aslında farklı olduğunu göreceğiz. Bu problemle ilgili sistematik bir çalışma yürüttük ve DIT kavramını şu şekilde özetledik:
RWA'nın aslında geniş bir kavram olduğunu ve "standart bir cevap" olmadığını düşünüyoruz. Blockchain teknolojisiyle varlıkların tokenleştirilmesi süreci RWA olarak adlandırılabilir.
(İki) RWA Projelerinin Unsurları ve Özellikleri
Gerçek RWA projeleri aşağıdaki özelliklere sahip olmalıdır:
Gerçek varlıkları temel alan
Dayanak varlıkların gerçek olup olmadığı ve proje ekibinin şeffaf ve üçüncü taraf denetimli bir zincir dışı varlık doğrulama mekanizması oluşturup kuramayacağı, proje tokeninin gerçekte etkili bir değer belirleme sağlayıp sağlayamayacağına karar vermenin temel dayanağıdır. Örneğin, PAXG projesi, gerçek zamanlı olarak altına sabitlenmiş tokenler çıkarır, her token 1 ons fiziksel altınla desteklenir ve altın rezervleri üçüncü taraf bir yönetim platformunda bulunur ve üç aylık rezerv denetimleri üçüncü taraf denetim firmaları tarafından yürütülür ve hatta karşılık gelen fiziksel altın miktarının tokenlerle itfa edilmesini destekler. Bu son derece şeffaf ve düzenlenmiş varlık doğrulama mekanizması, projenin yatırımcıların güvenini kazanmasına ve gerçek finansal sistemde etkin değerleme için bir temel sağlamasına olanak tanır.
Varlık tokenlerinin zincire aktarılması
Varlık tokenizasyonu, gerçek dünya varlıklarını akıllı sözleşmeler ve blok zinciri teknolojisi aracılığıyla zincir üzerinde çıkarılabilen, alınıp satılabilen ve yönetilebilen dijital tokenlere dönüştürme sürecini ifade eder. RWA'nın değer akışı ve varlık yönetimi süreçleri akıllı sözleşmeler aracılığıyla otomatikleştirilir. İşlemler ve ödemeler için aracılara dayanan geleneksel finansal sistemin aksine, RWA projeleri, akıllı sözleşmelerin yardımıyla blok zincirinde şeffaf, verimli ve programlanabilir iş mantığı yürütmesi sağlayabilir, böylece varlık yönetimi verimliliğini önemli ölçüde artırabilir ve operasyonel riskleri azaltabilir.
Varlık tokenizasyonu, RWA'ya bölünebilir, ticarete konu olabilen ve yüksek likidite gibi temel özellikler kazandırır. Varlık tokenizasyonu sonrasında, varlıklar küçük token'lara bölünebilir, bu da yatırım eşiğini düşürür ve varlıkların sahiplik ve akış biçimini değiştirir, böylece perakende yatırımcılar da başlangıçta yüksek eşiğe sahip olan yatırım pazarına katılabilir.
Dijital varlıklar mülkiyet değerine sahiptir.
RWA projeleri tarafından verilen tokenler, mülk özelliklerine sahip dijital varlıklar olmalıdır. Proje ekibi, veri varlıkları ile dijital varlıklar arasında net bir ayrım yapmalıdır: veri varlıkları, işletmenin sahip olduğu ve değer yaratabilen bir veri koleksiyonudur. Buna karşılık, dijital varlıklar kendi başına bir değerdir ve veriler aracılığıyla yeniden fiyatlandırılmaları gerekmez. Örnek olarak, bir tablo tasarladığınızda, onu blok zincirine yüklediğinizde ve bir NFT oluşturduğunuzda, NFT dijital bir varlıktır çünkü onaylanabilir ve takas edilebilir. Bununla birlikte, resim üzerinde topladığınız çok sayıda kullanıcı geri bildirimi, tarama verileri, tıklamalar ve diğer veriler veri varlıklarına aittir ve kullanıcı tercihlerini değerlendirmek, çalışmanızı geliştirmek ve fiyatını ayarlamak için veri varlıklarını analiz edebilirsiniz.
RWA tokenlerinin ihracı ve dolaşımı yasal düzenlemelere uygundur ve idari denetime tabidir.
RWA tokenlerinin ihracı ve dolaşımı mevcut yasal çerçeve içinde gerçekleştirilmelidir, aksi takdirde sadece projenin başarısızlığına yol açmakla kalmaz, aynı zamanda yasal risklere de yol açabilir. Her şeyden önce, gerçek dünya varlıklarının gerçek, meşru olması ve ihtilafsız net bir mülkiyete sahip olması gerekir, böylece token ihracı için temel teşkil edebilirler. İkincisi, RWA token'ler genellikle çeşitli ülkelerdeki düzenleyiciler tarafından menkul kıymet olarak kolayca tanınabilen varlıklarda gelir haklarına veya öz sermayeye sahiptir, bu nedenle ihraç edilmeden önce yerel menkul kıymetler düzenlemelerine uygun olarak ele alınmaları gerekir. İhraççı ayrıca bir varlık yönetimi veya tröst lisansına sahip olmak ve KYC ve kara para aklamayı önleme prosedürlerini tamamlamak gibi nitelikli bir kurum olmalıdır. Dolaşıma girdikten sonra, RWA tokenlerinin ticaret platformunun da düzenlenmesi gerekir, bu genellikle uyumlu bir borsa veya finansal lisansa sahip ikincil bir piyasa gerektirir ve merkezi olmayan bir platformda rastgele ticarete izin verilmez. Buna ek olarak, yatırımcıların tokene bağlı varlıkların gerçek resmine erişebilmelerini sağlamak için sürekli olarak bilgi ifşası gereklidir. Yalnızca böyle bir düzenleyici çerçeve altında RWA tokenleri yasal ve güvenli bir şekilde çıkarılabilir ve dolaşıma sokulabilir.
Ayrıca, RWA'nın uyum yönetimi tipik bir yargı bölgesi aşan özelliklere sahiptir, bu nedenle, varlıkların bulunduğu yerin hukuki normlarını, fon akış yollarını ve çeşitli denetim yetkilerini kapsayan sistematik bir uyum çerçevesi oluşturulmalıdır. Varlıkların zincirleme, zincirler arası, tokenlerin uluslararası ve platformlar arası dolaşımının tüm yaşam döngüsü boyunca, RWA, varlık mülkiyeti, token ihraç, fon akışı, gelir dağılımı, kullanıcı tanıma ve uyum denetimi gibi birçok aşamayı kapsayan bir uyum mekanizması kurmalıdır. Bu sadece hukuki danışmanlık ve uyum tasarımını değil, aynı zamanda üçüncü taraf güven, saklama, denetim ve denetim teknolojisi çözümlerinin de dahil edilmesini gerektirebilir.
(Üç) RWA Projelerinin Türleri ve Düzenlenmesi
Talep edilen RWA projelerinde aşağıdaki iki paralel türün bulunduğunu keşfettik:
Dar anlamda RWA: Fiziksel varlıkların zincirlenmesi
Dar anlamda RWA'nın, gerçekliğe sahip, doğrulanabilir gerçek varlıkların zincir üzerinde tokenleştirilmesi projelerini kastettiğini düşünüyoruz, bu da halkın genel anlayışındaki RWA'dır ve uygulama pazarı en geniş olanıdır, örneğin tokenlerin gayrimenkul, altın gibi çevrimdışı gerçek varlıklarla ilişkilendirildiği projeler.
STO (Güvenlik Tokeni Teklifi): Finansal varlıkların zincir üzerine yerleştirilmesi
Dar anlamda RWA projeleri dışında, şu anda piyasada bulunan çok sayıda RWA projesinin STO olduğunu keşfettik.
(1) STO'nun tanımı
Mevcut tokenler, temel varlıklar, çalışma mantığı ve token işlevlerine göre genel olarak iki ana kategoriye ayrılabilir: İşlevsel tokenler (Utility Token) ve menkul kıymet tokenleri (Security Token). STO, gerçek varlıkların finansallaştırılması ve bunların blockchain üzerinde menkul kıymet tokeni şeklinde tokenleştirilmiş paylar veya belgeler olarak ihraç edilmesini ifade eder.
(2) Menkul Kıymet Tipi Tokenlerin Tanımı
Menkul kıymet tokenleri, işlevsel tokenlerle karşılaştırıldığında, basitçe ifade etmek gerekirse, menkul kıymet düzenlemelerine tabi olan, blockchain teknolojisi ile desteklenen çevrimiçi finansal ürünlerdir ve elektronik hisse senetlerine benzer.
(3) Menkul Kıymet Tipi Tokenlerin Düzenlenmesi
Mevcut ABD, Singapur gibi önde gelen kripto varlık dostu ülkelerin denetim çerçevesinde, bir token menkul kıymet tokeni olarak tanımlandığında, geleneksel finansal denetim kurumları (örneğin, Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu) tarafından kısıtlanacaktır. Token tasarımı, ticaret modeli vb. yerel menkul kıymet yasalarına uymak zorundadır.
Ekonomi açısından bakıldığında, finansal ürünlerin temel amacı, finansörler ve yatırımcılar arasındaki arz ve talep ilişkisini koordine etmektir. Yasal düzenleme açısından bakıldığında, bazı ülkeler yatırımcıların çıkarlarını korumaya daha fazla odaklanırken, diğerleri sorunsuz ve yenilikçi finansman davranışını teşvik etmeye daha meyillidir. Düzenleyici duruştaki bu farklılık, her ülkenin hukuk sisteminin belirli kurallarına, uyumluluk gereksinimlerine ve uygulama düzeylerine yansır. Bu nedenle, DIT ürünlerini tasarlarken ve ihraç ederken, yalnızca dayanak varlıkların gerçekliğini ve meşruiyetini göz önünde bulundurmak değil, aynı zamanda ürün yapısı, ihraç yöntemi, dolaşım yolu, ticaret platformu, yatırımcı erişim eşiği ve sermaye maliyeti gibi temel bağlantıların kapsamlı bir incelemesi ve uyumluluk tasarımı yapmak da gereklidir.
Özellikle dikkat edilmesi gereken, bir RWA projesinin temel çekiciliği yüksek kaldıraç ve yüksek getiri beklentisinden kaynaklanıyorsa ve "yüzlerce, binlerce kat getiri" ana satış noktası olarak belirlenmişse, o zaman dış görünüm ne olursa olsun, özünde muhtemelen düzenleyici kurumlar tarafından menkul kıymet ürünü olarak sınıflandırılacaktır. Menkul kıymet olarak kabul edildiğinde, proje daha katı ve karmaşık bir düzenleyici sistemle karşılaşacak ve sonraki gelişim yolu, işletme maliyetleri ve hatta yasal riskler de büyük ölçüde artacaktır.
Bu nedenle, RWA'ların yasal uyumluluğunu tartışırken, "menkul kıymet düzenlemeleri"nin çağrışımını ve bunların arkasındaki düzenleyici mantığı derinlemesine anlamamız gerekir. Farklı ülkeler ve bölgeler, menkul kıymetler için farklı tanımlara ve düzenleyici önceliklere sahiptir. Amerika Birleşik Devletleri, Singapur ve Hong Kong, güvenlik belirteçlerini tanımlama kriterlerini tanımlamıştır. Tanımlama yönteminin aslında tokenin yerel menkul kıymetler düzenlemelerinde "menkul kıymetlerin" tanınması kriterlerini karşılayıp karşılamadığını belirlemek olduğunu ve menkul kıymet koşulları karşılandıktan sonra bir menkul kıymet tokeni olarak sınıflandırılacağını bulmak zor değildir. Bu nedenle, kilit ülkelerin (bölgelerin) ilgili hükümlerini aşağıdaki gibi derledik:
A. Çin Anakarası
Çin anakarasındaki düzenleyici çerçevede, "Çin Halk Cumhuriyeti Menkul Kıymetler Yasası" menkul kıymetleri hisse senetleri, şirket tahvilleri, depo sertifikaları ve Devlet Konseyi tarafından belirlenen diğer ihraç edilebilir ve işlem görebilir değerli belgeler olarak tanımlamaktadır ve ayrıca devlet tahvilleri ile menkul kıymet yatırım fonu paylarının borsa işlemlerini de Menkul Kıymetler Yasası'nın düzenlemesi kapsamına almaktadır.
(Yukarıdaki resim "Çin Halk Cumhuriyeti Sermaye Piyasası Yasası"ndan alınmıştır)
B. Singapur
"Menkul kıymet tokenleri" kavramı, Singapur'un Dijital Tokenlerin İhracı Rehberi ve Hisse Senedi ve Vadeli İşlemler Yasası'nda doğrudan yer almasa da, tokenlerin "sermaye piyasası ürünleri" olarak tanınacağı farklı durumları detaylandırıyor:
(Yukarıdaki resim "Dijital Token İhraç Rehberi"nden alıntıdır) )
C. Hong Kong, Çin
Çin Hong Kong bölgesindeki Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Komisyonu, "Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yasası"nda menkul kıymetlerin olumlu ve olumsuz listeleri için özel bir listeleme düzenlemesi yapmıştır:
(Yukarıdaki resim "Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yönetmeliği" )
Bu düzenleme, "menkul kıymetler" terimini "hisse senetleri, hisse payları, tahviller, bonolar" gibi yapısal ürünleri içerecek şekilde tanımlamakta ve bunların geleneksel taşıyıcılarda var olmasını sınırlamamaktadır. SFC, "Aracılar için Tokenleştirilmiş Menkul Kıymetlerle İlgili Faaliyetler Hakkında Genelge"de, düzenleme kapsamındaki nesnenin doğasının esasen tokenleştirilmiş geleneksel menkul kıymetler olarak paketlendiğini açıkça belirtmiştir.
D. Amerika
Amerika Birleşik Devletleri Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), Howey Testi'nden (Howey Test) geçen ürünlerin menkul kıymet olarak kabul edileceğini belirlemiştir. Menkul kıymet olarak kabul edilen ürünler, SEC'in denetimine tabi olmaktadır. Howey Testi, 1946 yılında Amerika Birleşik Devletleri Yüksek Mahkemesi'nin SEC v. W.J. Howey Company davasında belirlediği yasal bir standarttır ve bir işlemin veya planın "yatırım sözleşmesi" oluşturup oluşturmadığını tespit etmek için kullanılmaktadır; böylece Amerika Birleşik Devletleri menkul kıymetler yasalarının denetimine tabi olur.
Howey testi, finansal ürünlerin "menkul kıymet" olarak tanımlanması için dört koşul belirlemiştir. ABD SEC tarafından yayımlanan "Dijital Varlıkların 'Yatırım Sözleşmesi' Analiz Çerçevesi (Framework for 'Investment Contract' Analysis of Digital Assets)" adlı belgede, Howey testinin dijital varlıklar üzerindeki uygulanışı belirtilmiştir. Şimdi bununla ilgili detaylı bir analiz yapacağız:
Paranın Yatırılması (The Investment of Money)
Yatırımcıların proje sahiplerine para veya varlık yatırarak belirli bir hak veya beklenen getiri elde etmeleri anlamına gelir. Dijital varlık alanında, fiat para veya kripto para ile token satın alındığında, değer değişimi gerçekleştiği sürece genellikle bu kriteri karşıladığı kabul edilir. Bu nedenle, çoğu token ihraçları bu şartı temel olarak karşılamaktadır.
Ortak Girişim
"Ortak girişim", yatırımcı ile ihraççı arasında çıkarların sıkı bir şekilde bağlı olduğu anlamına gelir ve genellikle yatırımcıların getirilerinin proje işletim performansıyla doğrudan ilişkili olması şeklinde kendini gösterir. Token projelerinde, eğer token sahiplerinin geri dönüşleri proje tarafının iş geliştirmesine veya platform işletim sonuçlarına bağımlıysa, bu "ortak iş" niteliğini taşır; bu koşul gerçekte de kolayca sağlanabilir.
Diğerlerinin Çabalarından Elde Edilen Karlara İlişkin Makul Beklenti (Reasonable Expectation of Profits Derived from Efforts of Others)
Bu durum, bir tokenin menkul kıymet sınıfına girip girmeyeceğini belirlemede kritik bir noktadır. Bu şart, eğer yatırımcıların bir ürünü satın alma amacı, gelecekte ürünün değerinin artmasını beklemek veya başka ekonomik kazançlar elde etmekse ve bu kazançlar kendi kullanımı veya işletme faaliyetlerinden gelmiyorsa, başkalarının çabalarıyla oluşan projenin genel gelişimine bağlıysa, o zaman bu tür bir ürün "menkul kıymet" olarak değerlendirilebilir.
RWA projelerine özellikle bakıldığında, yatırımcıların token satın alma amacının gelecekteki değer artışını veya ekonomik getiri elde etmek olduğu, kendi kullanımları veya işletme faaliyetlerinden elde edilen kazançlar değilse, bu token "kar beklentisi" taşıyor olabilir ve bu da menkul kıymet niteliğinin belirlenmesini tetikleyebilir. Özellikle token'in getirileri, ihraç edenin veya proje ekibinin profesyonel yönetimine yüksek derecede bağımlı olduğunda, örneğin likidite tasarımı, ekosistem genişletme, topluluk inşası veya diğer platformlarla iş birliği gibi, bu "başkalarının çabalarına bağımlılık" özelliği, menkul kıymetleşme olasılığını daha da güçlendirir.
Gerçek anlamda sürdürülebilir bir değere sahip RWA token'ları, doğrudan altında yatan gerçek varlıkların ürettiği gerçek getirilerle bağlantılı olmalı, piyasa spekülasyonu, anlatı paketleme veya platform primlerine dayalı değer artışı ile değil. Eğer token'ın değer dalgalanmaları büyük ölçüde arkasındaki ekip veya platformun operasyonlarından kaynaklanıyorsa ve varlığın kendisinin getirilerindeki değişimle ilgili değilse, o zaman "dar anlamda RWA" özelliklerine sahip değildir ve daha çok menkul kıymet token'ı olarak değerlendirilebilir.
ABD SEC, kripto tokenlerin düzenlenmesinde Howey testini devreye alarak, tokenlerin biçimine dayanarak düzenleyici tutumunu belirlemeyi bıraktığını ve bunun yerine maddi incelemeye yöneldiğini; tokenlerin gerçek işlevine, dağıtım yöntemine ve yatırımcı beklentilerine odaklandığını gösteriyor. Bu değişim, ABD düzenleyici kurumlarının kripto varlıkların hukuki konumlandırmasında daha katı ve olgun bir yaklaşım benimsediğini işaret ediyor.
RWA projesinin "uyumlu" katmanlı yasal mantığı nedir?
RWA kavramı ve tanımları hakkında bu kadar çok şey konuştuktan sonra, şimdi makalenin başında ortaya konan temel soruya geri dönelim; bu da sektörde genel olarak ilgi odağıdır:
RWA geliştiği günden bu yana, hangi tür RWA'ların gerçekten "uyumlu" RWA olarak kabul edilebileceği? RWA projelerinin uyumluluğunu pratikte nasıl sağlarız?
Öncelikle, uyumun yerel düzenleyici otoriteler tarafından denetlendiğini ve düzenleyici çerçevenin gerekliliklerine uygun olduğunu düşünüyoruz. Bizim anlayışımıza göre, RWA'nın uyumu katmanlı bir sistemdir.
İlk Kat: Sandbox Uygunluğu
Burada, Hong Kong Monetary Authority (HKMA) tarafından tasarlanan Ensemble sandbox projesine atıfta bulunulmaktadır. Bu, şu anda "uyum" için en dar ve en düzenleyici pilot niteliğe sahip tanımdır. Ensemble sandbox, finansal kurumların ve teknoloji şirketlerinin kontrol altında bir ortamda RWA gibi projeler aracılığıyla tokenleştirme uygulamalarının teknolojik ve model yeniliklerini keşfetmelerini teşvik etmektedir. Bu, onların öncülük ettiği dijital Hong Kong Doları projesini desteklemek içindir.
Hong Kong Merkez Bankası (HKMA), merkez bankası dijital Hong Kong Doları (e-HKD) ve stabilcoinlerin düzenlenmesine yönelik araştırmalarında, gelecekteki para sisteminin egemenliğine büyük önem vermektedir. Merkez bankası dijital parası ile stabilcoinler arasındaki mücadele, esasen "para egemenliği"nin yeniden tanımlanması ve kazanılmasıdır. Sandbox, belirli bir ölçüde proje sahiplerine politika alanı ve esneklik sağlayarak, gerçek varlıkların blok zincirine aktarımı için keşifci uygulamaların teşvik edilmesine yardımcı olmaktadır.
Bu arada, Para Otoritesi de tokenleştirilmiş varlıkların gelişimini aktif olarak yönlendirmekte, uyum çerçevesi altında ödemeler, uzlaşma, finansman gibi gerçek dünyadaki uygulamalarını genişletmeye çalışmaktadır. Ant Group'un da aralarında bulunduğu birçok teknoloji ve finans kurumu, dijital varlık ekosisteminin inşasına katılmak üzere sandbox community'nin organizasyon üyeleridir. Regülasyon sandbox'una giren projeler, belirli bir ölçüde yüksek bir uyumluluk ve politika onayına sahip olunduğunu göstermektedir.
Ancak mevcut duruma bakıldığında, bu tür projelerin hala kapalı bir işletim durumunda olduğu ve geniş anlamda ikincil piyasa dolaşım aşamasına henüz girmediği görülüyor. Bu, varlık likiditesi ve piyasa bağlantısı açısından hala gerçek zorluklar olduğunu gösteriyor. Stabil bir fon sağlama mekanizması ve etkili bir ikincil piyasa desteği olmadan, tüm RWA token sistemi gerçek bir ekonomik kapalı döngü oluşturmakta zorlanıyor.
İkinci Kat: Hong Kong İdari Düzenleme Uyum
Hong Kong Özel İdare Bölgesi, uluslararası finans merkezi olarak, son yıllarda sanal varlıklar alanında kurumsal keşifleri sürekli olarak ilerletmiştir. Sanal varlıkları, özellikle de tokenleştirilmiş menkul kıymetlerin gelişimini açıkça teşvik eden ilk Çin bölgesi olarak, Hong Kong, açık, uyumlu ve politikası net olan düzenleyici ortamı sayesinde birçok kara anahtar projesinin hedef pazarı haline gelmiştir.
Hong Kong'un SFC tarafından yayımlanan ilgili kılavuzlar ve politika uygulamalarını gözden geçirerek, Hong Kong'un RWA üzerindeki düzenleyici merkezinin aslında bunları STO çerçevesine dahil etmek ve ardından uyum yönetimi sağlamak olduğunu kolayca görebiliriz. Ayrıca, SFC sanal varlık hizmet sağlayıcıları (VASP) ve sanal varlık ticaret platformları (VATP) için oldukça kapsamlı bir lisans sistemi kurmuştur ve sanal varlıklarla gerçek varlıkların birleştiğinde düzenleyici tutum ve temel ilkeleri daha da netleştirecek ikinci sanal varlık politika beyanını yayımlamak üzere hazırlıklar yapmaktadır. Bu kurumsal yapı altında, gerçek varlıkları içeren tokenizasyon projeleri, özellikle RWA, daha yüksek bir uyum düzenleme kapsamına dahil edilmiştir.
Hong Kong'da halihazırda hayata geçmiş ve belirli bir pazar etkisine sahip RWA projelerine bakıldığında, çoğu projenin net bir menkul kıymet niteliği taşıdığı görülmektedir. Bu, ihraç edilen tokenlerin gerçek varlıkların mülkiyetini, gelir haklarını veya diğer devredilebilir hakları içerdiği anlamına gelir ve bu durum, "Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yasası" altında tanımlanan "menkul kıymet" oluşturabilir. Dolayısıyla, bu tür projelerin menkul kıymet tokenleri (STO) aracılığıyla ihraç edilmesi ve dolaşıma girmesi gerekmektedir ki bu da düzenleyici izin alarak uyumlu bir pazar katılımını sağlamaktadır.
Özetle, Hong Kong'un RWA üzerindeki düzenleyici konumu oldukça netleşmiştir: Menkul kıymet niteliğine sahip olan gerçek varlıkların zincir üzerindeki yansımaları, STO düzenleme sistemine dahil edilmelidir. Bu nedenle, Hong Kong'un şu anda teşvik ettiği RWA gelişim yolu, esasen menkul kıymet tokenizasyonu (STO) yolunun somut bir uygulaması ve pratiğidir.
Üçüncü Katman: Kripto Dostu Bölgelere Yönelik Açık Düzenleyici Çerçeve
Sanal varlıklara açık bir tutum sergileyen ve düzenleyici mekanizmaların görece olgun olduğu bölgelerde, örneğin ABD, Singapur ve bazı Avrupa ülkelerinde, kripto varlıkların ve bunların gerçek varlıklarla ilişkili olarak ihraç, ticaret ve saklama süreçleri için daha sistematik bir uyum yolu oluşturulmuştur. Bu tür bölgelerdeki RWA projeleri, yasal olarak ilgili lisansları alabilir ve bilgi açıklama ile varlık uyum gerekliliklerine uyarsa, belirli bir düzenleyici sistem altında çalışan uyumlu RWA olarak değerlendirilebilir.
Dördüncü Kat: "Kapsayıcı Uyumluluk"
Bu, "uyumsuzluğun" tam tersidir, en geniş anlamıyla uyum, özellikle RWA projesinin şu an için belirli bir açık deniz yargı alanında sanal varlık piyasasının "bırakınız yapsınlar" durumunda olduğu ve açıkça yasa dışı veya yasa dışı olarak tanımlanmadığı ve iş modelinin mevcut yerel yasal çerçeve altında belirli bir dereceye kadar uyum alanına sahip olduğu gerçeğini ifade eder. Her ne kadar bu tür bir uyumun kapsamı ve kavramı belirsiz olsa da ve derecesi tam bir hukuki onay teşkil etmese de, yasal düzenleme netleşmeden önce, "kanunen yasaklanmış hiçbir şey" iş halidir.
Gerçek hayatta gözlemleyebiliyoruz ki, çoğu RWA projesi aslında ilk iki uyumluluğu sağlamakta zorluk çekiyor, çoğu proje ilk üç yolu denemeyi seçiyor - yani bazı kripto "dostu" yargı bölgelerinin esnek politikalarına dayanarak, egemen düzenleyici sınırları aşmayı ve daha düşük maliyetle biçimsel "uyumluluk" sağlamayı deniyor.
Bu nedenle, RWA projesi yüzeyde "dumpling gibi" sürekli olarak hayata geçiyor, ancak gerçekten maddi finansal değer yaratma noktası henüz gelmedi. Temel bir dönüşüm, Hong Kong'un RWA'nın ikincil piyasa mekanizmasını net bir şekilde keşfedip keşfedemeyeceğine bağlı olacak - özellikle sermayenin sınır ötesi dolaşım yollarını nasıl açacağına. Eğer RWA işlemleri hala Hong Kong yerel bireysel yatırımcılara yönelik kapalı bir piyasada sınırlı kalıyorsa, varlık likiditesi ve fon büyüklüğü son derece sınırlı olacaktır. Bir sıçrama gerçekleştirmek için, küresel yatırımcıların uyumlu mekanizmalar aracılığıyla Çin ile ilgili varlıklara yatırım yapmalarına izin verilmelidir, böylece RWA biçiminde dolaylı olarak "Çin'den dip avlamak" mümkün olacaktır.
Hong Kong'un burada oynadığı rol, bir zamanlar Nasdaq'ın küresel teknoloji hisseleri için anlamına benzetilebilir. Düzenleyici mekanizmalar olgunlaştığında ve piyasa yapısı netleştiğinde, Çinlilerin "denize açılmak" için finansman araması ve yabancıların Çin varlıklarını "dipten almak" istemesi durumunda, ilk durak kesinlikle Hong Kong olacaktır. Bu sadece bir bölgesel politika avantajı değil, aynı zamanda finansal altyapı ve sermaye piyasası mantığının yeniden yapılandırılmasında yeni bir başlangıç noktasıdır.
Özetle, DIT projelerinin uyumunun mevcut ölçekte yapılması gerektiğine ve tüm projelerin politika hassasiyetini sürdürmesi gerektiğine ve yasal bir düzenleme yapıldıktan sonra acilen ayarlanması gerektiğine inanıyoruz. Bu, bir projenin ilk aşamalarında daha fazla kaynak yatırımı yapmak ve daha yüksek zaman ve uyum maliyetlerine maruz kalmak anlamına gelse de, uzun vadede yasal, operasyonel ve hatta yatırımcı ilişkileri dahil olmak üzere sistemik riskleri önemli ölçüde azaltacaktır.
Tüm potansiyel riskler arasında, bağış toplama riski şüphesiz RWA için en ölümcül olanıdır. Proje tasarımının yasa dışı kaynak yaratma amaçlı olduğu belirlendikten sonra, varlıkların gerçek olup olmadığına, teknolojinin gelişmiş olup olmadığına bakılmaksızın, projenin kendisinin hayatta kalmasına doğrudan bir tehdit oluşturan ve işletmenin varlıklarına ve itibarına ağır bir darbe indiren büyük yasal sonuçlarla karşı karşıya kalacaktır. DIT geliştirme sürecinde, farklı bölgelerde ve farklı düzenleyici ortamlarda uyumluluk tanımında kaçınılmaz olarak farklılıklar olacaktır ve geliştiriciler ve kurumlar, kendi iş türlerine, varlık özelliklerine ve hedef pazarın düzenleyici politikalarına dayalı olarak ayrıntılı olarak aşamalı bir uyumluluk stratejisi formüle etmelidir. Risklerin kontrol edilebilir olmasını sağlama öncülüğünde, DIT projelerinin uygulanması istikrarlı bir şekilde teşvik edilebilir.
RWA projesinin avukatı önerdi
Bir özet olarak, avukat ekibi olarak, uyum perspektifinden hareketle, RWA projesinin tüm zincir boyunca ilerlemesi sırasında dikkat edilmesi gereken temel aşamaları sistematik bir şekilde gözden geçiriyoruz.
Politika dostu bir yargı alanı seçin
Günümüzdeki küresel düzenleyici yapı altında, RWA projelerinin uyum sürecinde, politika netliği, olgun düzenleyici sistemler ve sanal varlıklara açık bir tutum sergileyen yargı alanları öncelikle tercih edilmelidir; bu, uyum belirsizliğini etkili bir şekilde azaltabilir.
Temel varlıkların gerçek bir nakde dönüşüm yeteneğine sahip olması gerekir.
Teknik mimari ne kadar karmaşık olursa olsun, RWA projelerinin özü, gerçek varlıkların haklarını zincire yansıtmaktır. Bu nedenle, temel varlıkların gerçekliği, değerlemenin makullüğü ve ödeme mekanizmasının uygulanabilirliği, projenin güvenilirliği ve piyasa kabul edilebilirliğini belirleyen temel unsurlardır.
Yatırımcıların onayını almak
RWA'nın özü, varlık haritalama ve hak teyidi üzerinedir. Bu nedenle, zincir dışı varlıkların nihai alıcısının veya kullanıcısının zincir üzerindeki tokenlerin temsil ettiği hakları kabul edip etmemesi, projenin başarısının anahtarıdır. Bu yalnızca yatırımcıların kişisel istekleriyle değil, aynı zamanda tokenin yasal niteliği ve hakların netliği ile de yakından ilişkilidir.
RWA projeleri, uyum süreçlerini ilerletirken, başka bir temel sorunla da yüzleşmek zorundadır: Yatırımcıların bilgilendirilmesi gerekmektedir. Gerçek hayatta, birçok proje karmaşık yapılarla riskleri paketleyerek, temel varlık durumlarını veya token model mantığını açıkça ifşa etmemekte, bu da yatırımcıların yeterince anlamadan katılmalarına neden olmaktadır. Bir kez dalgalanma veya risk olayı meydana geldiğinde, bu sadece piyasa güven krizine yol açmakla kalmaz, aynı zamanda düzenleyici dikkatini de çekebilir, bu nedenle işler genellikle daha da zorlaşır.
Bu nedenle, net bir yatırımcı seçimi ve eğitim mekanizması oluşturmak son derece önemlidir. RWA projeleri tüm gruplara açık olmamalı, aksine belirli bir risk toleransı ve finansal anlayışa sahip olgun yatırımcıları bilinçli bir şekilde çekmelidir. Projenin erken aşamalarında, belirli bir eşik belirlemek özellikle önemlidir; örneğin, profesyonel yatırımcı sertifikası mekanizması, katılım limitleri, risk açıklama seminerleri gibi, katılımcıların "bilgili ve gönüllü" olduğunu, projenin arkasındaki varlık mantığını, uyum sınırlarını ve piyasa likidite riskini gerçekten anladıklarından emin olmak için.
Bağlantıdaki kurum operatörlerinin yasalara uygun olmasını sağlayın.
RWA'nın tüm sürecinde, genellikle bağış toplama, saklama, değerleme, vergi muamelesi ve sınır ötesi uyum gibi birden fazla bağlantıyı içerir. Her bağlantı, gerçek düzenleyici makamlara ve uyumluluk gereksinimlerine karşılık gelir ve proje ekibinin yasal riskleri azaltmak için ilgili yasal çerçeve kapsamında uyumluluk beyanını ve düzenleyici yerleştirmeyi tamamlaması gerekir. Örneğin, fon toplamayı içeren kısım için, menkul kıymet ihracı ve kara para aklamayı önleme açısından uyum yükümlülüklerinin tetiklenip tetiklenmediğine özellikle dikkat edilmelidir.
Sonrası uyum risklerini önleme
Uygunluk, tek seferlik bir eylem değildir; RWA projeleri hayata geçirildikten sonra dinamik düzenleme ortamındaki değişikliklerle sürekli olarak karşılaşmak zorundadır. Olası idari soruşturmalar veya uygunluk sorumluluklarını önlemek için sonradan nasıl önlem alınacağı, projenin sürdürülebilir gelişimi için önemli bir güvence sağlamaktadır. Proje ekiplerinin profesyonel bir uyum ekibi kurması ve düzenleyici kurumlarla iletişim mekanizmasını sürdürmesi önerilmektedir.
Marka İtibarı Yönetimi
Bilgi iletiminin son derece hassas olduğu sanal varlık sektöründe, RWA projesinin kamuoyu yönetimi ve piyasa iletişim stratejilerine dikkat etmesi gerekmektedir. Şeffaf, güvenilir ve profesyonel bir proje imajı oluşturmak, kamuoyunun ve düzenleyicilerin güvenini artırmaya yardımcı olur ve uzun vadeli gelişim için iyi bir dış ortam yaratır.
Sonuç
Mevcut sanal varlıklar ile gerçek ekonomi arasındaki sürekli entegrasyon sürecinde, çeşitli RWA projelerinin amaçları farklılık göstermekte ve mekanizmaları çeşitlilik arz etmektedir; hem teknolojik yenilikler hem de finansal deneyler içermektedir. Farklı projelerin yetenekleri, uzmanlıkları ve uygulama yolları büyük farklılıklar göstermekte olup, bunların her birini ayrı ayrı incelemek ve sınıflandırarak gözlemlemek gerekmektedir.
Kapsamlı araştırma ve proje katılımı sürecinde, piyasa katılımcıları için en büyük zorluğun genellikle teknik seviye değil, sistemin belirsizliği, özellikle de idari ve adli uygulamadaki istikrarsızlık olduğunun da derinden farkındayız. Bu nedenle, daha fazla ihtiyacımız olan şey "pratik standartları" keşfetmektir - yasama ve düzenleme yetkilerine sahip olmasak bile, pratikte endüstri standardizasyonu ve uyumluluğunun oluşumunu teşvik etmek hala değerlidir. Daha fazla katılımcı olduğu, yolun olgunlaştığı ve düzenleyiciler yeterli yönetim deneyimi oluşturduğu sürece, sistem kademeli olarak gelişecektir. Hukukun üstünlüğü çerçevesi altında, uygulama yoluyla bilişsel fikir birliğini teşvik etmek ve fikir birliği yoluyla kurumsal evrimi teşvik etmek, toplum için bir tür "aşağıdan yukarıya" iyi huylu kurumsal evrimdir.
Ancak uyumlu bir şekilde dikkatli olmalıyız. Mevcut yargı ve düzenleme çerçevelerine saygı göstermek, tüm yenilikçi faaliyetlerin temel ön koşuludur. Sektör nasıl gelişirse gelişsin, teknoloji nasıl evrim geçirirse geçirsin, hukuk her zaman piyasa düzenini ve kamu menfaatini korumanın temel mantığıdır.
View Original
The content is for reference only, not a solicitation or offer. No investment, tax, or legal advice provided. See Disclaimer for more risks disclosure.
Altın ve gayrimenkul ‘blok zincirine’ geçerken: Bu bir finansal devrim mi, yoksa ‘scamcoin’ takım elbise mi giymiş?
Kaynak: Daisy, Mars Finans
Sanal ortamda sıkça sektör gözlemcileri "RWA, Hong Kong'un finansal yeni ekosistemini yeniden yapılandıracak" şeklinde bir tespit yapıyorlar ve mevcut Hong Kong Özel Bölgesi düzenleyici çerçevesine dayanarak bu alanın çığır açıcı bir gelişme yaşayacağını düşünüyorlar.
Son zamanlarda, RWA projeleri hakkında tartışmalar Web3 topluluklarında oldukça hareketli. İnternette sıkça sektör gözlemcileri "RWA, Hong Kong'un finansal ekosistemini yeniden inşa edecek" şeklinde değerlendirmelerde bulunuyor ve Hong Kong Özel Bölgesi'nin mevcut düzenleyici çerçevesine dayanarak, bu alanın çarpıcı bir gelişme yaşayacağını öne sürüyorlar. Kripto salatası, birçok meslektaşıyla yaptığı görüşmeler sırasında, herkesin son zamanlarda "uyumluluk" sorunu üzerine tartıştığını ve "uyumluluk nedir" sorusu konusunda farklı görüşler olduğunu keşfetti; her zaman bir tarafın haklı olduğu, diğer tarafın da kendi doğrularını savunduğu bir durum söz konusu. Bu fenomenin ortaya çıkması aslında RWA kavramına dair anlayışta hâlâ farklılıkların bulunmasından kaynaklanıyor.
Bu nedenle, kripto salatasının profesyonel bir avukat ekibinin perspektifinden RWA kavramının nasıl tanımlanması gerektiği ve RWA'nın uyum kırmızı çizgilerinin belirlenmesi konusunda bu konuyu ele alması gerekmektedir.
RWA kavramı nasıl tanımlanmalıdır?
(1) RWA Projesinin Arka Planı ve Avantajları
Şu anda, RWA piyasanın en çok konuşulan konusu haline geliyor ve yeni bir gelişim dalgası oluşturmaya başlıyor. Bu fenomenin oluşumu esasen iki büyük arka plana dayanmaktadır:
Birincisi, tokenlerin kendine özgü avantajları geleneksel finansmanın eksikliklerini telafi edebilmesidir.
Geleneksel finansal piyasalardaki projeler, uzun süre boyunca yüksek erişim engelleri, uzun finansman döngüleri, yavaş finansman hızları, karmaşık çıkış mekanizmaları gibi yerel eksikliklerle karşı karşıya kalmıştır. Ancak, token finansmanı bu eksiklikleri aşma imkanı sunmaktadır. Geleneksel IPO'larla karşılaştırıldığında, RWA'nın aşağıdaki birkaç belirgin avantajı bulunmaktadır:
Hızlı finansman: Tokenlerin dolaşımı blockchain teknolojisine dayandığı için genellikle merkeziyetsiz aracılık ticaret kurumları üzerinden gerçekleşir. Bu nedenle, geleneksel finansal projelerin karşılaşabileceği yabancı sermaye giriş kısıtlamaları, sektörel politika kısıtlamaları, kilitlenme süreleri gibi engelleri aşar. Aynı zamanda, genellikle aylar hatta yıllar süren onay süreçlerini kısaltarak finansman hızını büyük ölçüde artırır.
Varlık çeşitliliği: Geleneksel IPO'nun varlık türleri tek tiptir ve yalnızca hisse senedi ihraç etmeye destek verir, bu nedenle ihraç eden tarafın gelir istikrarı, kârlılık ve bilanço yapısı üzerinde katı gereksinimler vardır. Ancak RWA için uygun varlık türleri daha çeşitlidir; her türlü standart dışı varlığı kapsayabilir, yalnızca finansman sağlanabilir varlıkların kapsamını genişletmekle kalmaz, aynı zamanda kredi değerlendirmesinin odak noktasını temel varlık kalitesine kaydırarak ihraç eden tarafın nitelik eşiğini önemli ölçüde düşürür.
Finansman maliyeti görece düşük: Geleneksel IPO'lar, yatırım bankaları, denetim firmaları, avukatlık büroları gibi birçok ara kurumun uzun süreli işbirliğini gerektirir; halka arz sürecinin toplam maliyeti milyonlarca hatta on milyonlarca liraya kadar çıkabilir ve büyük bir maliyet oluşturur. Ancak RWA, merkeziyetsiz borsa aracılığıyla token çıkararak ara kurumların önemli bir kısmını ortadan kaldırır ve akıllı sözleşmelerle çalışarak başka bir büyük işgücü maliyetini de azaltır.
Özetle, RWA, benzersiz avantajlarıyla finansman projelerinin merkezine yerleşti ve Web3 dünyası ile kripto para dünyası, geleneksel gerçek dünyadan kaynak ve projelere özellikle ihtiyaç duyuyor. Bu durum, günümüzde, ister somut bir iş dönüşümünü tamamlamak, ister sadece "fırsattan yararlanmak" ve popülariteden faydalanmak isteyen, borsa şirketlerinin alt alanlarındaki lider projelerden, en alt düzeydeki "tuhaf ve çeşitli" girişimlere kadar herkesin RWA'nın uygulama olanaklarını aktif olarak keşfetmesine yol açtı.
İkincisi, Hong Kong'un "uyumlu" olması heyecanı artırdı.
Aslında RWA'nın yurtdışındaki gelişimi bir süredir devam ediyor, bu dalga büyük bir ivme kazandı çünkü Hong Kong'da bir dizi düzenleyici yenilik kabul edildi ve birkaç referans projeyi hayata geçirdi. Bu, yerli yatırımcılara "RWA"ya uyumlu katılım için ilk kez bir kanal sundu. Ülkemizde erişilebilir "uyumlu" RWA gerçekleştirildi. Bu çarpıcı gelişme, sadece yerel kripto varlıkları çekmekle kalmadı, aynı zamanda geleneksel alandaki projelerin ve fonların RWA'nın yatırım değerine dikkat etmeye başlamasını sağladı ve nihayetinde piyasa heyecanını yeni bir zirveye taşıdı.
Ancak RWA'yı denemek isteyen kullanıcılar RWA'nın ne olduğunu gerçekten anlıyor mu? RWA'nın çeşitli dayanak varlıklara ve işletme yapılarına sahip çok çeşitli projeleri vardır, aralarındaki farkı söyleyebilir misiniz? Bu nedenle, size uyumlu bir RWA'nın ne olduğuna dair ayrıntılı bir tanım sağlamak için bu makaleyi kullanmanın gerekli olduğuna inanıyoruz.
RWA genellikle blok zinciri teknolojisi aracılığıyla temel gerçek dünya varlıklarını tokenize eden bir finansman projesi olarak kabul edilir. Bununla birlikte, her bir projenin temel varlıklarına daha yakından baktığımızda ve projeyi yürütme sürecine geriye doğru çalıştığımızda, bu projelerin altında yatan mantığın aslında farklı olduğunu göreceğiz. Bu problemle ilgili sistematik bir çalışma yürüttük ve DIT kavramını şu şekilde özetledik:
RWA'nın aslında geniş bir kavram olduğunu ve "standart bir cevap" olmadığını düşünüyoruz. Blockchain teknolojisiyle varlıkların tokenleştirilmesi süreci RWA olarak adlandırılabilir.
(İki) RWA Projelerinin Unsurları ve Özellikleri
Gerçek RWA projeleri aşağıdaki özelliklere sahip olmalıdır:
Dayanak varlıkların gerçek olup olmadığı ve proje ekibinin şeffaf ve üçüncü taraf denetimli bir zincir dışı varlık doğrulama mekanizması oluşturup kuramayacağı, proje tokeninin gerçekte etkili bir değer belirleme sağlayıp sağlayamayacağına karar vermenin temel dayanağıdır. Örneğin, PAXG projesi, gerçek zamanlı olarak altına sabitlenmiş tokenler çıkarır, her token 1 ons fiziksel altınla desteklenir ve altın rezervleri üçüncü taraf bir yönetim platformunda bulunur ve üç aylık rezerv denetimleri üçüncü taraf denetim firmaları tarafından yürütülür ve hatta karşılık gelen fiziksel altın miktarının tokenlerle itfa edilmesini destekler. Bu son derece şeffaf ve düzenlenmiş varlık doğrulama mekanizması, projenin yatırımcıların güvenini kazanmasına ve gerçek finansal sistemde etkin değerleme için bir temel sağlamasına olanak tanır.
Varlık tokenizasyonu, gerçek dünya varlıklarını akıllı sözleşmeler ve blok zinciri teknolojisi aracılığıyla zincir üzerinde çıkarılabilen, alınıp satılabilen ve yönetilebilen dijital tokenlere dönüştürme sürecini ifade eder. RWA'nın değer akışı ve varlık yönetimi süreçleri akıllı sözleşmeler aracılığıyla otomatikleştirilir. İşlemler ve ödemeler için aracılara dayanan geleneksel finansal sistemin aksine, RWA projeleri, akıllı sözleşmelerin yardımıyla blok zincirinde şeffaf, verimli ve programlanabilir iş mantığı yürütmesi sağlayabilir, böylece varlık yönetimi verimliliğini önemli ölçüde artırabilir ve operasyonel riskleri azaltabilir.
Varlık tokenizasyonu, RWA'ya bölünebilir, ticarete konu olabilen ve yüksek likidite gibi temel özellikler kazandırır. Varlık tokenizasyonu sonrasında, varlıklar küçük token'lara bölünebilir, bu da yatırım eşiğini düşürür ve varlıkların sahiplik ve akış biçimini değiştirir, böylece perakende yatırımcılar da başlangıçta yüksek eşiğe sahip olan yatırım pazarına katılabilir.
RWA projeleri tarafından verilen tokenler, mülk özelliklerine sahip dijital varlıklar olmalıdır. Proje ekibi, veri varlıkları ile dijital varlıklar arasında net bir ayrım yapmalıdır: veri varlıkları, işletmenin sahip olduğu ve değer yaratabilen bir veri koleksiyonudur. Buna karşılık, dijital varlıklar kendi başına bir değerdir ve veriler aracılığıyla yeniden fiyatlandırılmaları gerekmez. Örnek olarak, bir tablo tasarladığınızda, onu blok zincirine yüklediğinizde ve bir NFT oluşturduğunuzda, NFT dijital bir varlıktır çünkü onaylanabilir ve takas edilebilir. Bununla birlikte, resim üzerinde topladığınız çok sayıda kullanıcı geri bildirimi, tarama verileri, tıklamalar ve diğer veriler veri varlıklarına aittir ve kullanıcı tercihlerini değerlendirmek, çalışmanızı geliştirmek ve fiyatını ayarlamak için veri varlıklarını analiz edebilirsiniz.
RWA tokenlerinin ihracı ve dolaşımı mevcut yasal çerçeve içinde gerçekleştirilmelidir, aksi takdirde sadece projenin başarısızlığına yol açmakla kalmaz, aynı zamanda yasal risklere de yol açabilir. Her şeyden önce, gerçek dünya varlıklarının gerçek, meşru olması ve ihtilafsız net bir mülkiyete sahip olması gerekir, böylece token ihracı için temel teşkil edebilirler. İkincisi, RWA token'ler genellikle çeşitli ülkelerdeki düzenleyiciler tarafından menkul kıymet olarak kolayca tanınabilen varlıklarda gelir haklarına veya öz sermayeye sahiptir, bu nedenle ihraç edilmeden önce yerel menkul kıymetler düzenlemelerine uygun olarak ele alınmaları gerekir. İhraççı ayrıca bir varlık yönetimi veya tröst lisansına sahip olmak ve KYC ve kara para aklamayı önleme prosedürlerini tamamlamak gibi nitelikli bir kurum olmalıdır. Dolaşıma girdikten sonra, RWA tokenlerinin ticaret platformunun da düzenlenmesi gerekir, bu genellikle uyumlu bir borsa veya finansal lisansa sahip ikincil bir piyasa gerektirir ve merkezi olmayan bir platformda rastgele ticarete izin verilmez. Buna ek olarak, yatırımcıların tokene bağlı varlıkların gerçek resmine erişebilmelerini sağlamak için sürekli olarak bilgi ifşası gereklidir. Yalnızca böyle bir düzenleyici çerçeve altında RWA tokenleri yasal ve güvenli bir şekilde çıkarılabilir ve dolaşıma sokulabilir.
Ayrıca, RWA'nın uyum yönetimi tipik bir yargı bölgesi aşan özelliklere sahiptir, bu nedenle, varlıkların bulunduğu yerin hukuki normlarını, fon akış yollarını ve çeşitli denetim yetkilerini kapsayan sistematik bir uyum çerçevesi oluşturulmalıdır. Varlıkların zincirleme, zincirler arası, tokenlerin uluslararası ve platformlar arası dolaşımının tüm yaşam döngüsü boyunca, RWA, varlık mülkiyeti, token ihraç, fon akışı, gelir dağılımı, kullanıcı tanıma ve uyum denetimi gibi birçok aşamayı kapsayan bir uyum mekanizması kurmalıdır. Bu sadece hukuki danışmanlık ve uyum tasarımını değil, aynı zamanda üçüncü taraf güven, saklama, denetim ve denetim teknolojisi çözümlerinin de dahil edilmesini gerektirebilir.
(Üç) RWA Projelerinin Türleri ve Düzenlenmesi
Talep edilen RWA projelerinde aşağıdaki iki paralel türün bulunduğunu keşfettik:
Dar anlamda RWA'nın, gerçekliğe sahip, doğrulanabilir gerçek varlıkların zincir üzerinde tokenleştirilmesi projelerini kastettiğini düşünüyoruz, bu da halkın genel anlayışındaki RWA'dır ve uygulama pazarı en geniş olanıdır, örneğin tokenlerin gayrimenkul, altın gibi çevrimdışı gerçek varlıklarla ilişkilendirildiği projeler.
Dar anlamda RWA projeleri dışında, şu anda piyasada bulunan çok sayıda RWA projesinin STO olduğunu keşfettik.
(1) STO'nun tanımı
Mevcut tokenler, temel varlıklar, çalışma mantığı ve token işlevlerine göre genel olarak iki ana kategoriye ayrılabilir: İşlevsel tokenler (Utility Token) ve menkul kıymet tokenleri (Security Token). STO, gerçek varlıkların finansallaştırılması ve bunların blockchain üzerinde menkul kıymet tokeni şeklinde tokenleştirilmiş paylar veya belgeler olarak ihraç edilmesini ifade eder.
(2) Menkul Kıymet Tipi Tokenlerin Tanımı
Menkul kıymet tokenleri, işlevsel tokenlerle karşılaştırıldığında, basitçe ifade etmek gerekirse, menkul kıymet düzenlemelerine tabi olan, blockchain teknolojisi ile desteklenen çevrimiçi finansal ürünlerdir ve elektronik hisse senetlerine benzer.
(3) Menkul Kıymet Tipi Tokenlerin Düzenlenmesi
Mevcut ABD, Singapur gibi önde gelen kripto varlık dostu ülkelerin denetim çerçevesinde, bir token menkul kıymet tokeni olarak tanımlandığında, geleneksel finansal denetim kurumları (örneğin, Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu) tarafından kısıtlanacaktır. Token tasarımı, ticaret modeli vb. yerel menkul kıymet yasalarına uymak zorundadır.
Ekonomi açısından bakıldığında, finansal ürünlerin temel amacı, finansörler ve yatırımcılar arasındaki arz ve talep ilişkisini koordine etmektir. Yasal düzenleme açısından bakıldığında, bazı ülkeler yatırımcıların çıkarlarını korumaya daha fazla odaklanırken, diğerleri sorunsuz ve yenilikçi finansman davranışını teşvik etmeye daha meyillidir. Düzenleyici duruştaki bu farklılık, her ülkenin hukuk sisteminin belirli kurallarına, uyumluluk gereksinimlerine ve uygulama düzeylerine yansır. Bu nedenle, DIT ürünlerini tasarlarken ve ihraç ederken, yalnızca dayanak varlıkların gerçekliğini ve meşruiyetini göz önünde bulundurmak değil, aynı zamanda ürün yapısı, ihraç yöntemi, dolaşım yolu, ticaret platformu, yatırımcı erişim eşiği ve sermaye maliyeti gibi temel bağlantıların kapsamlı bir incelemesi ve uyumluluk tasarımı yapmak da gereklidir.
Özellikle dikkat edilmesi gereken, bir RWA projesinin temel çekiciliği yüksek kaldıraç ve yüksek getiri beklentisinden kaynaklanıyorsa ve "yüzlerce, binlerce kat getiri" ana satış noktası olarak belirlenmişse, o zaman dış görünüm ne olursa olsun, özünde muhtemelen düzenleyici kurumlar tarafından menkul kıymet ürünü olarak sınıflandırılacaktır. Menkul kıymet olarak kabul edildiğinde, proje daha katı ve karmaşık bir düzenleyici sistemle karşılaşacak ve sonraki gelişim yolu, işletme maliyetleri ve hatta yasal riskler de büyük ölçüde artacaktır.
Bu nedenle, RWA'ların yasal uyumluluğunu tartışırken, "menkul kıymet düzenlemeleri"nin çağrışımını ve bunların arkasındaki düzenleyici mantığı derinlemesine anlamamız gerekir. Farklı ülkeler ve bölgeler, menkul kıymetler için farklı tanımlara ve düzenleyici önceliklere sahiptir. Amerika Birleşik Devletleri, Singapur ve Hong Kong, güvenlik belirteçlerini tanımlama kriterlerini tanımlamıştır. Tanımlama yönteminin aslında tokenin yerel menkul kıymetler düzenlemelerinde "menkul kıymetlerin" tanınması kriterlerini karşılayıp karşılamadığını belirlemek olduğunu ve menkul kıymet koşulları karşılandıktan sonra bir menkul kıymet tokeni olarak sınıflandırılacağını bulmak zor değildir. Bu nedenle, kilit ülkelerin (bölgelerin) ilgili hükümlerini aşağıdaki gibi derledik:
A. Çin Anakarası
Çin anakarasındaki düzenleyici çerçevede, "Çin Halk Cumhuriyeti Menkul Kıymetler Yasası" menkul kıymetleri hisse senetleri, şirket tahvilleri, depo sertifikaları ve Devlet Konseyi tarafından belirlenen diğer ihraç edilebilir ve işlem görebilir değerli belgeler olarak tanımlamaktadır ve ayrıca devlet tahvilleri ile menkul kıymet yatırım fonu paylarının borsa işlemlerini de Menkul Kıymetler Yasası'nın düzenlemesi kapsamına almaktadır.
(Yukarıdaki resim "Çin Halk Cumhuriyeti Sermaye Piyasası Yasası"ndan alınmıştır)
B. Singapur
"Menkul kıymet tokenleri" kavramı, Singapur'un Dijital Tokenlerin İhracı Rehberi ve Hisse Senedi ve Vadeli İşlemler Yasası'nda doğrudan yer almasa da, tokenlerin "sermaye piyasası ürünleri" olarak tanınacağı farklı durumları detaylandırıyor:
(Yukarıdaki resim "Dijital Token İhraç Rehberi"nden alıntıdır) )
C. Hong Kong, Çin
Çin Hong Kong bölgesindeki Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Komisyonu, "Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yasası"nda menkul kıymetlerin olumlu ve olumsuz listeleri için özel bir listeleme düzenlemesi yapmıştır:
(Yukarıdaki resim "Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yönetmeliği" )
Bu düzenleme, "menkul kıymetler" terimini "hisse senetleri, hisse payları, tahviller, bonolar" gibi yapısal ürünleri içerecek şekilde tanımlamakta ve bunların geleneksel taşıyıcılarda var olmasını sınırlamamaktadır. SFC, "Aracılar için Tokenleştirilmiş Menkul Kıymetlerle İlgili Faaliyetler Hakkında Genelge"de, düzenleme kapsamındaki nesnenin doğasının esasen tokenleştirilmiş geleneksel menkul kıymetler olarak paketlendiğini açıkça belirtmiştir.
D. Amerika
Amerika Birleşik Devletleri Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), Howey Testi'nden (Howey Test) geçen ürünlerin menkul kıymet olarak kabul edileceğini belirlemiştir. Menkul kıymet olarak kabul edilen ürünler, SEC'in denetimine tabi olmaktadır. Howey Testi, 1946 yılında Amerika Birleşik Devletleri Yüksek Mahkemesi'nin SEC v. W.J. Howey Company davasında belirlediği yasal bir standarttır ve bir işlemin veya planın "yatırım sözleşmesi" oluşturup oluşturmadığını tespit etmek için kullanılmaktadır; böylece Amerika Birleşik Devletleri menkul kıymetler yasalarının denetimine tabi olur.
Howey testi, finansal ürünlerin "menkul kıymet" olarak tanımlanması için dört koşul belirlemiştir. ABD SEC tarafından yayımlanan "Dijital Varlıkların 'Yatırım Sözleşmesi' Analiz Çerçevesi (Framework for 'Investment Contract' Analysis of Digital Assets)" adlı belgede, Howey testinin dijital varlıklar üzerindeki uygulanışı belirtilmiştir. Şimdi bununla ilgili detaylı bir analiz yapacağız:
Paranın Yatırılması (The Investment of Money)
Yatırımcıların proje sahiplerine para veya varlık yatırarak belirli bir hak veya beklenen getiri elde etmeleri anlamına gelir. Dijital varlık alanında, fiat para veya kripto para ile token satın alındığında, değer değişimi gerçekleştiği sürece genellikle bu kriteri karşıladığı kabul edilir. Bu nedenle, çoğu token ihraçları bu şartı temel olarak karşılamaktadır.
Ortak Girişim
"Ortak girişim", yatırımcı ile ihraççı arasında çıkarların sıkı bir şekilde bağlı olduğu anlamına gelir ve genellikle yatırımcıların getirilerinin proje işletim performansıyla doğrudan ilişkili olması şeklinde kendini gösterir. Token projelerinde, eğer token sahiplerinin geri dönüşleri proje tarafının iş geliştirmesine veya platform işletim sonuçlarına bağımlıysa, bu "ortak iş" niteliğini taşır; bu koşul gerçekte de kolayca sağlanabilir.
Diğerlerinin Çabalarından Elde Edilen Karlara İlişkin Makul Beklenti (Reasonable Expectation of Profits Derived from Efforts of Others)
Bu durum, bir tokenin menkul kıymet sınıfına girip girmeyeceğini belirlemede kritik bir noktadır. Bu şart, eğer yatırımcıların bir ürünü satın alma amacı, gelecekte ürünün değerinin artmasını beklemek veya başka ekonomik kazançlar elde etmekse ve bu kazançlar kendi kullanımı veya işletme faaliyetlerinden gelmiyorsa, başkalarının çabalarıyla oluşan projenin genel gelişimine bağlıysa, o zaman bu tür bir ürün "menkul kıymet" olarak değerlendirilebilir.
RWA projelerine özellikle bakıldığında, yatırımcıların token satın alma amacının gelecekteki değer artışını veya ekonomik getiri elde etmek olduğu, kendi kullanımları veya işletme faaliyetlerinden elde edilen kazançlar değilse, bu token "kar beklentisi" taşıyor olabilir ve bu da menkul kıymet niteliğinin belirlenmesini tetikleyebilir. Özellikle token'in getirileri, ihraç edenin veya proje ekibinin profesyonel yönetimine yüksek derecede bağımlı olduğunda, örneğin likidite tasarımı, ekosistem genişletme, topluluk inşası veya diğer platformlarla iş birliği gibi, bu "başkalarının çabalarına bağımlılık" özelliği, menkul kıymetleşme olasılığını daha da güçlendirir.
Gerçek anlamda sürdürülebilir bir değere sahip RWA token'ları, doğrudan altında yatan gerçek varlıkların ürettiği gerçek getirilerle bağlantılı olmalı, piyasa spekülasyonu, anlatı paketleme veya platform primlerine dayalı değer artışı ile değil. Eğer token'ın değer dalgalanmaları büyük ölçüde arkasındaki ekip veya platformun operasyonlarından kaynaklanıyorsa ve varlığın kendisinin getirilerindeki değişimle ilgili değilse, o zaman "dar anlamda RWA" özelliklerine sahip değildir ve daha çok menkul kıymet token'ı olarak değerlendirilebilir.
ABD SEC, kripto tokenlerin düzenlenmesinde Howey testini devreye alarak, tokenlerin biçimine dayanarak düzenleyici tutumunu belirlemeyi bıraktığını ve bunun yerine maddi incelemeye yöneldiğini; tokenlerin gerçek işlevine, dağıtım yöntemine ve yatırımcı beklentilerine odaklandığını gösteriyor. Bu değişim, ABD düzenleyici kurumlarının kripto varlıkların hukuki konumlandırmasında daha katı ve olgun bir yaklaşım benimsediğini işaret ediyor.
RWA projesinin "uyumlu" katmanlı yasal mantığı nedir?
RWA kavramı ve tanımları hakkında bu kadar çok şey konuştuktan sonra, şimdi makalenin başında ortaya konan temel soruya geri dönelim; bu da sektörde genel olarak ilgi odağıdır:
RWA geliştiği günden bu yana, hangi tür RWA'ların gerçekten "uyumlu" RWA olarak kabul edilebileceği? RWA projelerinin uyumluluğunu pratikte nasıl sağlarız?
Öncelikle, uyumun yerel düzenleyici otoriteler tarafından denetlendiğini ve düzenleyici çerçevenin gerekliliklerine uygun olduğunu düşünüyoruz. Bizim anlayışımıza göre, RWA'nın uyumu katmanlı bir sistemdir.
İlk Kat: Sandbox Uygunluğu
Burada, Hong Kong Monetary Authority (HKMA) tarafından tasarlanan Ensemble sandbox projesine atıfta bulunulmaktadır. Bu, şu anda "uyum" için en dar ve en düzenleyici pilot niteliğe sahip tanımdır. Ensemble sandbox, finansal kurumların ve teknoloji şirketlerinin kontrol altında bir ortamda RWA gibi projeler aracılığıyla tokenleştirme uygulamalarının teknolojik ve model yeniliklerini keşfetmelerini teşvik etmektedir. Bu, onların öncülük ettiği dijital Hong Kong Doları projesini desteklemek içindir.
Hong Kong Merkez Bankası (HKMA), merkez bankası dijital Hong Kong Doları (e-HKD) ve stabilcoinlerin düzenlenmesine yönelik araştırmalarında, gelecekteki para sisteminin egemenliğine büyük önem vermektedir. Merkez bankası dijital parası ile stabilcoinler arasındaki mücadele, esasen "para egemenliği"nin yeniden tanımlanması ve kazanılmasıdır. Sandbox, belirli bir ölçüde proje sahiplerine politika alanı ve esneklik sağlayarak, gerçek varlıkların blok zincirine aktarımı için keşifci uygulamaların teşvik edilmesine yardımcı olmaktadır.
Bu arada, Para Otoritesi de tokenleştirilmiş varlıkların gelişimini aktif olarak yönlendirmekte, uyum çerçevesi altında ödemeler, uzlaşma, finansman gibi gerçek dünyadaki uygulamalarını genişletmeye çalışmaktadır. Ant Group'un da aralarında bulunduğu birçok teknoloji ve finans kurumu, dijital varlık ekosisteminin inşasına katılmak üzere sandbox community'nin organizasyon üyeleridir. Regülasyon sandbox'una giren projeler, belirli bir ölçüde yüksek bir uyumluluk ve politika onayına sahip olunduğunu göstermektedir.
Ancak mevcut duruma bakıldığında, bu tür projelerin hala kapalı bir işletim durumunda olduğu ve geniş anlamda ikincil piyasa dolaşım aşamasına henüz girmediği görülüyor. Bu, varlık likiditesi ve piyasa bağlantısı açısından hala gerçek zorluklar olduğunu gösteriyor. Stabil bir fon sağlama mekanizması ve etkili bir ikincil piyasa desteği olmadan, tüm RWA token sistemi gerçek bir ekonomik kapalı döngü oluşturmakta zorlanıyor.
İkinci Kat: Hong Kong İdari Düzenleme Uyum
Hong Kong Özel İdare Bölgesi, uluslararası finans merkezi olarak, son yıllarda sanal varlıklar alanında kurumsal keşifleri sürekli olarak ilerletmiştir. Sanal varlıkları, özellikle de tokenleştirilmiş menkul kıymetlerin gelişimini açıkça teşvik eden ilk Çin bölgesi olarak, Hong Kong, açık, uyumlu ve politikası net olan düzenleyici ortamı sayesinde birçok kara anahtar projesinin hedef pazarı haline gelmiştir.
Hong Kong'un SFC tarafından yayımlanan ilgili kılavuzlar ve politika uygulamalarını gözden geçirerek, Hong Kong'un RWA üzerindeki düzenleyici merkezinin aslında bunları STO çerçevesine dahil etmek ve ardından uyum yönetimi sağlamak olduğunu kolayca görebiliriz. Ayrıca, SFC sanal varlık hizmet sağlayıcıları (VASP) ve sanal varlık ticaret platformları (VATP) için oldukça kapsamlı bir lisans sistemi kurmuştur ve sanal varlıklarla gerçek varlıkların birleştiğinde düzenleyici tutum ve temel ilkeleri daha da netleştirecek ikinci sanal varlık politika beyanını yayımlamak üzere hazırlıklar yapmaktadır. Bu kurumsal yapı altında, gerçek varlıkları içeren tokenizasyon projeleri, özellikle RWA, daha yüksek bir uyum düzenleme kapsamına dahil edilmiştir.
Hong Kong'da halihazırda hayata geçmiş ve belirli bir pazar etkisine sahip RWA projelerine bakıldığında, çoğu projenin net bir menkul kıymet niteliği taşıdığı görülmektedir. Bu, ihraç edilen tokenlerin gerçek varlıkların mülkiyetini, gelir haklarını veya diğer devredilebilir hakları içerdiği anlamına gelir ve bu durum, "Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Yasası" altında tanımlanan "menkul kıymet" oluşturabilir. Dolayısıyla, bu tür projelerin menkul kıymet tokenleri (STO) aracılığıyla ihraç edilmesi ve dolaşıma girmesi gerekmektedir ki bu da düzenleyici izin alarak uyumlu bir pazar katılımını sağlamaktadır.
Özetle, Hong Kong'un RWA üzerindeki düzenleyici konumu oldukça netleşmiştir: Menkul kıymet niteliğine sahip olan gerçek varlıkların zincir üzerindeki yansımaları, STO düzenleme sistemine dahil edilmelidir. Bu nedenle, Hong Kong'un şu anda teşvik ettiği RWA gelişim yolu, esasen menkul kıymet tokenizasyonu (STO) yolunun somut bir uygulaması ve pratiğidir.
Üçüncü Katman: Kripto Dostu Bölgelere Yönelik Açık Düzenleyici Çerçeve
Sanal varlıklara açık bir tutum sergileyen ve düzenleyici mekanizmaların görece olgun olduğu bölgelerde, örneğin ABD, Singapur ve bazı Avrupa ülkelerinde, kripto varlıkların ve bunların gerçek varlıklarla ilişkili olarak ihraç, ticaret ve saklama süreçleri için daha sistematik bir uyum yolu oluşturulmuştur. Bu tür bölgelerdeki RWA projeleri, yasal olarak ilgili lisansları alabilir ve bilgi açıklama ile varlık uyum gerekliliklerine uyarsa, belirli bir düzenleyici sistem altında çalışan uyumlu RWA olarak değerlendirilebilir.
Dördüncü Kat: "Kapsayıcı Uyumluluk"
Bu, "uyumsuzluğun" tam tersidir, en geniş anlamıyla uyum, özellikle RWA projesinin şu an için belirli bir açık deniz yargı alanında sanal varlık piyasasının "bırakınız yapsınlar" durumunda olduğu ve açıkça yasa dışı veya yasa dışı olarak tanımlanmadığı ve iş modelinin mevcut yerel yasal çerçeve altında belirli bir dereceye kadar uyum alanına sahip olduğu gerçeğini ifade eder. Her ne kadar bu tür bir uyumun kapsamı ve kavramı belirsiz olsa da ve derecesi tam bir hukuki onay teşkil etmese de, yasal düzenleme netleşmeden önce, "kanunen yasaklanmış hiçbir şey" iş halidir.
Gerçek hayatta gözlemleyebiliyoruz ki, çoğu RWA projesi aslında ilk iki uyumluluğu sağlamakta zorluk çekiyor, çoğu proje ilk üç yolu denemeyi seçiyor - yani bazı kripto "dostu" yargı bölgelerinin esnek politikalarına dayanarak, egemen düzenleyici sınırları aşmayı ve daha düşük maliyetle biçimsel "uyumluluk" sağlamayı deniyor.
Bu nedenle, RWA projesi yüzeyde "dumpling gibi" sürekli olarak hayata geçiyor, ancak gerçekten maddi finansal değer yaratma noktası henüz gelmedi. Temel bir dönüşüm, Hong Kong'un RWA'nın ikincil piyasa mekanizmasını net bir şekilde keşfedip keşfedemeyeceğine bağlı olacak - özellikle sermayenin sınır ötesi dolaşım yollarını nasıl açacağına. Eğer RWA işlemleri hala Hong Kong yerel bireysel yatırımcılara yönelik kapalı bir piyasada sınırlı kalıyorsa, varlık likiditesi ve fon büyüklüğü son derece sınırlı olacaktır. Bir sıçrama gerçekleştirmek için, küresel yatırımcıların uyumlu mekanizmalar aracılığıyla Çin ile ilgili varlıklara yatırım yapmalarına izin verilmelidir, böylece RWA biçiminde dolaylı olarak "Çin'den dip avlamak" mümkün olacaktır.
Hong Kong'un burada oynadığı rol, bir zamanlar Nasdaq'ın küresel teknoloji hisseleri için anlamına benzetilebilir. Düzenleyici mekanizmalar olgunlaştığında ve piyasa yapısı netleştiğinde, Çinlilerin "denize açılmak" için finansman araması ve yabancıların Çin varlıklarını "dipten almak" istemesi durumunda, ilk durak kesinlikle Hong Kong olacaktır. Bu sadece bir bölgesel politika avantajı değil, aynı zamanda finansal altyapı ve sermaye piyasası mantığının yeniden yapılandırılmasında yeni bir başlangıç noktasıdır.
Özetle, DIT projelerinin uyumunun mevcut ölçekte yapılması gerektiğine ve tüm projelerin politika hassasiyetini sürdürmesi gerektiğine ve yasal bir düzenleme yapıldıktan sonra acilen ayarlanması gerektiğine inanıyoruz. Bu, bir projenin ilk aşamalarında daha fazla kaynak yatırımı yapmak ve daha yüksek zaman ve uyum maliyetlerine maruz kalmak anlamına gelse de, uzun vadede yasal, operasyonel ve hatta yatırımcı ilişkileri dahil olmak üzere sistemik riskleri önemli ölçüde azaltacaktır.
Tüm potansiyel riskler arasında, bağış toplama riski şüphesiz RWA için en ölümcül olanıdır. Proje tasarımının yasa dışı kaynak yaratma amaçlı olduğu belirlendikten sonra, varlıkların gerçek olup olmadığına, teknolojinin gelişmiş olup olmadığına bakılmaksızın, projenin kendisinin hayatta kalmasına doğrudan bir tehdit oluşturan ve işletmenin varlıklarına ve itibarına ağır bir darbe indiren büyük yasal sonuçlarla karşı karşıya kalacaktır. DIT geliştirme sürecinde, farklı bölgelerde ve farklı düzenleyici ortamlarda uyumluluk tanımında kaçınılmaz olarak farklılıklar olacaktır ve geliştiriciler ve kurumlar, kendi iş türlerine, varlık özelliklerine ve hedef pazarın düzenleyici politikalarına dayalı olarak ayrıntılı olarak aşamalı bir uyumluluk stratejisi formüle etmelidir. Risklerin kontrol edilebilir olmasını sağlama öncülüğünde, DIT projelerinin uygulanması istikrarlı bir şekilde teşvik edilebilir.
RWA projesinin avukatı önerdi
Bir özet olarak, avukat ekibi olarak, uyum perspektifinden hareketle, RWA projesinin tüm zincir boyunca ilerlemesi sırasında dikkat edilmesi gereken temel aşamaları sistematik bir şekilde gözden geçiriyoruz.
Günümüzdeki küresel düzenleyici yapı altında, RWA projelerinin uyum sürecinde, politika netliği, olgun düzenleyici sistemler ve sanal varlıklara açık bir tutum sergileyen yargı alanları öncelikle tercih edilmelidir; bu, uyum belirsizliğini etkili bir şekilde azaltabilir.
Teknik mimari ne kadar karmaşık olursa olsun, RWA projelerinin özü, gerçek varlıkların haklarını zincire yansıtmaktır. Bu nedenle, temel varlıkların gerçekliği, değerlemenin makullüğü ve ödeme mekanizmasının uygulanabilirliği, projenin güvenilirliği ve piyasa kabul edilebilirliğini belirleyen temel unsurlardır.
RWA'nın özü, varlık haritalama ve hak teyidi üzerinedir. Bu nedenle, zincir dışı varlıkların nihai alıcısının veya kullanıcısının zincir üzerindeki tokenlerin temsil ettiği hakları kabul edip etmemesi, projenin başarısının anahtarıdır. Bu yalnızca yatırımcıların kişisel istekleriyle değil, aynı zamanda tokenin yasal niteliği ve hakların netliği ile de yakından ilişkilidir.
RWA projeleri, uyum süreçlerini ilerletirken, başka bir temel sorunla da yüzleşmek zorundadır: Yatırımcıların bilgilendirilmesi gerekmektedir. Gerçek hayatta, birçok proje karmaşık yapılarla riskleri paketleyerek, temel varlık durumlarını veya token model mantığını açıkça ifşa etmemekte, bu da yatırımcıların yeterince anlamadan katılmalarına neden olmaktadır. Bir kez dalgalanma veya risk olayı meydana geldiğinde, bu sadece piyasa güven krizine yol açmakla kalmaz, aynı zamanda düzenleyici dikkatini de çekebilir, bu nedenle işler genellikle daha da zorlaşır.
Bu nedenle, net bir yatırımcı seçimi ve eğitim mekanizması oluşturmak son derece önemlidir. RWA projeleri tüm gruplara açık olmamalı, aksine belirli bir risk toleransı ve finansal anlayışa sahip olgun yatırımcıları bilinçli bir şekilde çekmelidir. Projenin erken aşamalarında, belirli bir eşik belirlemek özellikle önemlidir; örneğin, profesyonel yatırımcı sertifikası mekanizması, katılım limitleri, risk açıklama seminerleri gibi, katılımcıların "bilgili ve gönüllü" olduğunu, projenin arkasındaki varlık mantığını, uyum sınırlarını ve piyasa likidite riskini gerçekten anladıklarından emin olmak için.
RWA'nın tüm sürecinde, genellikle bağış toplama, saklama, değerleme, vergi muamelesi ve sınır ötesi uyum gibi birden fazla bağlantıyı içerir. Her bağlantı, gerçek düzenleyici makamlara ve uyumluluk gereksinimlerine karşılık gelir ve proje ekibinin yasal riskleri azaltmak için ilgili yasal çerçeve kapsamında uyumluluk beyanını ve düzenleyici yerleştirmeyi tamamlaması gerekir. Örneğin, fon toplamayı içeren kısım için, menkul kıymet ihracı ve kara para aklamayı önleme açısından uyum yükümlülüklerinin tetiklenip tetiklenmediğine özellikle dikkat edilmelidir.
Uygunluk, tek seferlik bir eylem değildir; RWA projeleri hayata geçirildikten sonra dinamik düzenleme ortamındaki değişikliklerle sürekli olarak karşılaşmak zorundadır. Olası idari soruşturmalar veya uygunluk sorumluluklarını önlemek için sonradan nasıl önlem alınacağı, projenin sürdürülebilir gelişimi için önemli bir güvence sağlamaktadır. Proje ekiplerinin profesyonel bir uyum ekibi kurması ve düzenleyici kurumlarla iletişim mekanizmasını sürdürmesi önerilmektedir.
Bilgi iletiminin son derece hassas olduğu sanal varlık sektöründe, RWA projesinin kamuoyu yönetimi ve piyasa iletişim stratejilerine dikkat etmesi gerekmektedir. Şeffaf, güvenilir ve profesyonel bir proje imajı oluşturmak, kamuoyunun ve düzenleyicilerin güvenini artırmaya yardımcı olur ve uzun vadeli gelişim için iyi bir dış ortam yaratır.
Sonuç
Mevcut sanal varlıklar ile gerçek ekonomi arasındaki sürekli entegrasyon sürecinde, çeşitli RWA projelerinin amaçları farklılık göstermekte ve mekanizmaları çeşitlilik arz etmektedir; hem teknolojik yenilikler hem de finansal deneyler içermektedir. Farklı projelerin yetenekleri, uzmanlıkları ve uygulama yolları büyük farklılıklar göstermekte olup, bunların her birini ayrı ayrı incelemek ve sınıflandırarak gözlemlemek gerekmektedir.
Kapsamlı araştırma ve proje katılımı sürecinde, piyasa katılımcıları için en büyük zorluğun genellikle teknik seviye değil, sistemin belirsizliği, özellikle de idari ve adli uygulamadaki istikrarsızlık olduğunun da derinden farkındayız. Bu nedenle, daha fazla ihtiyacımız olan şey "pratik standartları" keşfetmektir - yasama ve düzenleme yetkilerine sahip olmasak bile, pratikte endüstri standardizasyonu ve uyumluluğunun oluşumunu teşvik etmek hala değerlidir. Daha fazla katılımcı olduğu, yolun olgunlaştığı ve düzenleyiciler yeterli yönetim deneyimi oluşturduğu sürece, sistem kademeli olarak gelişecektir. Hukukun üstünlüğü çerçevesi altında, uygulama yoluyla bilişsel fikir birliğini teşvik etmek ve fikir birliği yoluyla kurumsal evrimi teşvik etmek, toplum için bir tür "aşağıdan yukarıya" iyi huylu kurumsal evrimdir.
Ancak uyumlu bir şekilde dikkatli olmalıyız. Mevcut yargı ve düzenleme çerçevelerine saygı göstermek, tüm yenilikçi faaliyetlerin temel ön koşuludur. Sektör nasıl gelişirse gelişsin, teknoloji nasıl evrim geçirirse geçirsin, hukuk her zaman piyasa düzenini ve kamu menfaatini korumanın temel mantığıdır.