Bitcoin Reserve Company : Le mystère de la prime et le jeu de capital

En 2025, les entreprises qui intègrent le Bitcoin dans leur bilan sont devenues le centre d'attention des investisseurs sur le marché public. Bien qu'il existe plusieurs façons d'acquérir directement une exposition au Bitcoin, de nombreux investisseurs choisissent d'acheter des actions de sociétés de réserve de Bitcoin, même si ces actions présentent une prime significative par rapport à leur valeur nette d'actif du Bitcoin (NAV).

La prime fait référence à la différence entre le prix des actions d'une entreprise et la valeur de chaque jeton de Bitcoin détenu. Par exemple, si une entreprise détient 100 millions de dollars en Bitcoin et qu'elle a 10 millions d'actions en circulation, la NAV par jeton de Bitcoin est de 10 dollars. Si le prix de l'action est de 17,5 dollars, le taux de prime est de 75 %. Dans ce contexte, le mNAV (multiplicateur de la valeur nette d'inventaire) reflète le fait que le prix de l'action est un multiple de la NAV du Bitcoin, tandis que le taux de prime est le pourcentage après avoir soustrait 1 du mNAV.

Alors, pourquoi la valorisation de ce type d'entreprise peut-elle dépasser de loin la valeur de ses actifs en Bitcoin ?

effet de levier et capacité d'acquisition de capital

La principale raison de la prime sur le prix des actions des sociétés de réserve de Bitcoin pourrait être leur capacité à effectuer des opérations de levier sur les marchés de capitaux publics. Ces entreprises peuvent lever des fonds en émettant des obligations et des actions, leur permettant ainsi d'augmenter leur participation en Bitcoin. En essence, elles deviennent des outils de haute β pour Bitcoin, amplifiant la sensibilité de Bitcoin aux fluctuations du marché.

Le moyen le plus couramment utilisé et le plus efficace dans cette stratégie est le plan d'émission d'actions "à prix du marché" ( ATM ). Ce mécanisme permet à une entreprise d'émettre progressivement des actions à son prix actuel, avec un impact minimal sur le marché. Lorsque le prix de l'action présente une prime par rapport au NAV du Bitcoin, le nombre de Bitcoins pouvant être achetés avec chaque dollar levé par le plan ATM dépassera la dilution de la quantité de Bitcoins détenus par action due à l'émission d'actions. Cela crée un "cycle d'appréciation de la détention de Bitcoin par action", amplifiant continuellement l'exposition au Bitcoin.

Une célèbre entreprise technologique est un exemple typique de cette stratégie. Depuis 2020, cette entreprise a levé des milliards de dollars par le biais d'obligations convertibles et de levées de fonds par actions secondaires. Au 30 juin, cette entreprise détenait 597 325 Bitcoins (environ 2,84 % de l'offre en circulation).

Ces instruments de financement ne s'appliquent qu'aux sociétés cotées, leur permettant d'augmenter continuellement leur exposition au Bitcoin. Cela non seulement amplifie l'exposition au Bitcoin, mais crée également un effet de narration composite, chaque levée de fonds réussie et chaque augmentation de Bitcoin renforçant la confiance des investisseurs dans ce modèle. Par conséquent, les investisseurs qui achètent des actions de ces sociétés n'achètent pas seulement du Bitcoin, mais achètent également "la capacité future d'augmenter continuellement leur exposition au Bitcoin".

Analyse de l'écart de prime

Le taux de prime de la NAV de certaines sociétés de réserve de Bitcoin (au 30 juin ; supposant un prix du Bitcoin de 107 000 USD) montre que le taux de prime des petites entreprises est généralement supérieur à celui des grandes entreprises. Ces évaluations suggèrent que la tarification du marché reflète non seulement le potentiel de croissance du Bitcoin lui-même, mais inclut également une évaluation intégrée de la capacité d'accès aux marchés de capitaux, de l'espace spéculatif et de la valeur narrative.

Bitcoin rendement : indicateur clé derrière la prime

L'un des indicateurs clés qui alimentent la prime des actions de ces entreprises est le "taux de rendement du Bitcoin". Cet indicateur mesure la croissance de la quantité de Bitcoin détenue par action d'une entreprise sur une période donnée, reflétant son efficacité à augmenter sa détention de Bitcoin en utilisant sa capacité de levée de fonds, sans entraîner une dilution excessive des actions. Certaines entreprises se distinguent par leur transparence, offrant des tableaux de bord de données Bitcoin en temps réel, mettant à jour dynamiquement les positions en Bitcoin, la quantité de Bitcoin détenue par action et le taux de rendement du Bitcoin.

Cependant, toutes les entreprises n'adoptent pas de mécanisme de vérification on-chain pour prouver leurs réserves de Bitcoin. Certains cadres d'entreprise estiment que la preuve de réserve publique pourrait entraîner des risques de sécurité. Ce point de vue est controversé, car la preuve de réserve on-chain nécessite seulement de rendre public la clé publique ou l'adresse, et non la clé privée ou les données de signature, ce qui ne met pas en danger la sécurité des actifs.

Les impacts potentiels de la disparition de la prime

La haute valorisation des entreprises de réserve de Bitcoin existe actuellement dans un environnement de marché haussier où le prix du Bitcoin augmente et l'enthousiasme des petits investisseurs est fort. Le prérequis de ce modèle commercial est que la prime persiste. Lorsque le prix des actions tombe à la valeur liquidative (NAV), la dilution des actions ne sera plus significative sur le plan stratégique, mais deviendra plutôt une extraction de valeur.

Ce modèle repose sur un cycle d'auto-renforcement : la prime sur le prix des actions soutient la capacité de levée de fonds, les fonds levés sont utilisés pour augmenter les avoirs en Bitcoin, l'augmentation des avoirs en Bitcoin renforce le récit de l'entreprise, et la valeur du récit maintient la prime sur le prix des actions. Si la prime disparaît, le cycle sera brisé : le coût du financement augmentera, l'augmentation des avoirs en Bitcoin ralentira, et la valeur du récit s'affaiblira.

Les sociétés de réserve de Bitcoin bénéficient toujours d'un avantage d'accès au marché des capitaux et d'un enthousiasme des investisseurs, mais leur développement futur dépendra de la discipline financière, de la transparence et de la capacité à "augmenter le nombre d'actions de Bitcoin par action" (plutôt que de simplement accumuler la quantité totale de Bitcoin). La "valeur des options" qui rend ces actions attrayantes en période de marché haussier pourrait rapidement se transformer en fardeau en période de marché baissier.