ロビンフッド株式トークン化: マーケティングパッケージそれとも本当のイノベーション?

最近、ある有名なオンライン証券会社が株式トークン化製品を発表し、ブロックチェーン界で話題になっています。長年ブロックチェーン技術を注視してきた観察者として、私はこの製品を客観的に分析する必要があると考えています。率直に言って、これは本当の技術革新ではなく、むしろ巧妙に計画されたマーケティング活動に近いです。

ポイントのまとめ

この会社が発表した株式トークン化製品は、実質的には計画的なマーケティング活動です。主にRWAという人気のトピックの波に乗ろうとしていますが、実際の革新の観点から見ると、あまり目立った点はありません。要するに、ブロックチェーンをブランド宣伝のツールと見なしており、ブロックチェーンの非中央集権性と相互運用性の核心的な利点を十分に活用していないのです。

この会社が採用している「合成パッケージ」モデルは、一部の取引プラットフォームの「デジタルツイン」モデルと比較して、法的構造と機能において差があります。ユーザーに提供しているのは本質的にデリバティブ契約であり、基礎資産の真の所有権ではありません。EUの顧客に米国株へのエクスポージャーを提供できると主張していますが、これは従来の金融商品を使って簡単に実現でき、そんなに複雑な操作は必要ありません。また、「24x7取引」や「個人投資家によるプライベートエクイティ」といった壮大なビジョンは、現実には多くの課題に直面しています。

この製品を通じて同社は業界の革新者として成功裏に自らをパッケージ化しましたが、その真の意味は従来の金融と分散型金融の統合に向けた可能な道筋を示すことにあります。そして、この道筋は、Web3の複雑さを簡素化し、より管理可能なエコシステムにまとめることができるWeb2企業によってリードされる可能性が高いです。

株式トークン化の4つのモデル

この製品を深く分析する前に、株式のトークン化のいくつかの異なる方法を理解する必要があります。従来の株式をブロックチェーンに移行するには、さまざまなアプローチがあり、それぞれに特徴があります。

合成アセット

これは純粋な分散型金融の遊び方です。実際の株式を保有する必要はなく、スマートコントラクトで過剰担保された暗号資産(（例えばETH)）を通じて、株式(を含む現実の資産)の価格を追跡できるトークンを作成します。合成トークンの価格はスマートコントラクトによって主導されます：オラクルを利用して現実世界の資産価格を取得し、それに基づいてトークン保有者の損益を決済し、トークンの価値を目標資産の価格と連動させることを保証します。

ユーザーが信頼しているのはコードと経済モデルであり、このスマートコントラクトシステムが十分に堅牢であり、オーバーステークされた担保の価格が安定していて、崩壊しないことを賭けています。

合成パッケージ

本質的にはデリバティブモデルの一種です。ユーザーが購入するトークンは、実際には発行者との契約を表しており、発行者はトークン保有者に対して対応する株価の変動幅と同等の利益を支払うことを約束します。発行者は、支払いの約束を履行するために通常、ヘッジとして実際の株式を購入しますが、これは法的義務ではありません。理論的には、規制の承認を得れば、株式の保有を代替するために先物などの他のデリバティブを購入することも可能で、1:1の比率で株式を購入する必要はありません。発行者はトークン保有者に対して具体的な株式の保有状況を開示する義務もありません。

ユーザーが完全に信頼しているのは、発行会社とその背後にある規制機関です。

デジタルツイン

これは現在最も認められているモデルです。発行者は1枚のトークンを発行するごとに、規制された信託銀行に対応する株式を実際に預け入れなければなりません。ユーザーが保有するトークンは、株式の「デジタルクレーム証明書」のようなものです。

ユーザーは発行者、保管銀行、そして規制当局を同時に信頼する必要がありますが、通常は(のようなオンチェーンツール、例えば)の準備金証明があれば、ユーザーはいつでも「金庫」の中にある株が実際に存在するかどうかを確認できます。

ネイティブデジタル証券

これは最も革命的なモデルです。株式はもはやオフチェーン資産の「影」ではなく、直接「誕生」します。ブロックチェーン自体が法定の所有権記録であり、紙の証書や中央集権的なシステムとは完全に決別しました。

ユーザーが信頼しているのはブロックチェーンネットワーク自体と、この形態を認める法的枠組みです。

競合他社との比較分析

と合成資産モードの比較

共通点: 両者はユーザーに株式の経済的エクスポージャーを提供し、直接的な所有権ではありません。本質的に、それらは株式の価格パフォーマンスを複製することを目的としたデリバティブです。

異なる点:核心の違いは信頼の根拠にあります。

• 合成パッケージモードの信頼は、機関と規制から来ています。ユーザーは、発行会社という規制された機関が契約義務を履行すると信じています。

• 合成資産モードの信頼はコードと経済ゲームに由来します。ユーザーはコードの堅牢性と過剰な担保が合成資産の価値の安定を保証できると信じています。

とデジタルツインモデルの比較

共通点:二つのモードの発行者の背後には、理論的に実際の株式をサポートとして保有している。

異なる点:

• 株式を保有する目的は異なる:合成パッケージモデルでは、発行者が株式を保有するのは自身のリスクをヘッジするためであり、これはリスク管理手段であって、ユーザーに対する直接の法的義務ではない。一方、デジタルツインモデルの発行者は、発行された各トークンに対して1:1で実際の株式を保有し、保管する法的義務がある。

• 所有権の帰属とリスクの違い:合成パッケージモデルでは、株式は発行会社の資産に属し、ユーザーはその無担保債権者に過ぎません。発行会社が破産した場合、これらの株式はすべての債権者に返済されるため、ユーザーには優先権がありません。一方、デジタルツインモデルでは、株式はユーザーの利益のために設けられた隔離された保管口座に保管され、理論的には発行者の破産リスクから隔離され、ユーザーの資産の所有権がより強く保障されています。

• チェーン上のユーティリティの違い: 合成パッケージングモデルのトークンは、その"囲いの中の庭"に制限され、外部の分散型金融プロトコルと相互作用できません。一方、デジタルツインモデルはオープンであり、ユーザーはそれを自分のウォレットに引き出し、貸し出しや取引などに使用でき、真のコンポーザビリティを持っています。

製品に対する重要な疑問

疑問1: ブロックチェーンを使わなくても同じ機能を実現できるのか?

答えは:完全に可能です。この製品が提供する機能、つまりヨーロッパのユーザーがアメリカの株式を保有することなくアメリカの株式の上昇による利益を享受できるということは、完全に差金決済契約(CFD)または他のデリバティブを用いて実現できます。このような製品は伝統的な金融の世界では何年も前から存在しています。発行者は通常の中央集権的データベースを用いて取引を記録することができ、全くブロックチェーンを使用する必要はありません。

では、なぜ使う必要があるのでしょうか？答えは簡単です：マーケティング。RWAとトークン化の概念が世界中で流行している今、製品に「ブロックチェーン」と「トークン」の外見をつけることで、すぐに注目を集め、ニュースを生み出し、企業の株価を押し上げ、自らを時代の最前線にいる革新者として装うことができます。

質疑二:去中心化金融の可組み合わせ性はどこに行ったのか?

現実は:この商品の株式トークンは、発行者のアプリケーションから離れることができません。公共ブロックチェーン上で発行されていますが、そのスマートコントラクトには「ゲートコード」が設定されており、発行者が承認したウォレット間のみで移転が許可されています。これは、ユーザーが自分のウォレットに引き出すことができず、分散型取引所で取引することもできず、担保貸付に使用することもできないことを意味します - Web3のすべてのコンポーザビリティの遊び方は、ユーザーとは無関係です。

このようにする理由は、管理とコンプライアンスを確保するためです。一度完全にオープンになると、発行者はKYC/AMLなどの規制要件を管理することが難しくなります。したがって、彼らはブロックチェーンの最も核心的なオープンな精神を犠牲にし、絶対的に安全な「ウォールガーデン」を構築することを選択します。

質問3:トラストレスなコミットメントと実際の状況との間の矛盾

現実は: ユーザーは発行者を完全に信頼しなければならない。ブロックチェーンが唯一証明できるのは、「ユーザーが確かに発行者から契約を購入した」ということだけである。しかし、それは発行者が実際にリスクをヘッジするために株を購入したかどうかを証明することはできず、発行者が破産した場合にその契約を履行する能力があるかどうかも証明できない。

これが巨大なパラドックスを形成します。ブロックチェーンは本来、中央集権機関への信頼を排除するために生まれましたが、このモデルはユーザーがすべての信頼を一社に寄せることを要求します。それなら、ブロックチェーンを使って「ユーザーが購入した」という小さな事を証明することに、どれほどの意義があるのでしょうか？

過剰に注目されている"革命的"機能

誤解1: 株式のブロックチェーン化 = 24時間365日取引?

美しく聞こえますが、現実は厳しいです。なぜ発行者は「24x5」とは言うものの「24x7」とは言わないのでしょうか？それは週末の2日間が、世界の金融市場における「リスクのブラックホール」だからです。

マーケットメーカーが直面する課題: どの取引市場もマーケットメーカーが流動性を提供する必要があります。マーケットメーカーはリスクをヘッジするために、ユーザーがトークンを購入する際に実際の株式市場で株を購入する必要があります。しかし、週末には主要な取引所がすべて閉まっており、マーケットメーカーはヘッジできません。ヘッジできなければ、彼らはすべてのリスクを自分で負担するしかありません。万が一、週末に重大な事件が発生し、月曜日に取引が始まると株価が暴落すれば、マーケットメーカーは破産する可能性があります。

平日夜間でも、実際の株式市場が閉まっているため、マーケットメーカーは株価指数先物などのツールを通じて完璧ではないヘッジを行うしかありません。リスクを補うために、彼らは大幅に売買スプレッドを引き上げます。したがって、アフターマーケット取引のコストは非常に高く、流動性も低いため、緊急のニーズがあるユーザーにのみ適しています。これは、スムーズな高速道路ではなく、高価な「緊急出口」のようなものです。

誤解2: 個人投資家も未上場企業に投資できる? プライベートエクイティの"蜃気楼"

議論: 発行者は一部の人気未上場企業のトークンを贈呈するイベントを実施し、この行動はすぐに注目を集めました - 関連企業はすぐにトークンの発行を許可していないと明らかにし、市場は騒然となりました。考えるべき問題は、1. このような人気企業の株式がなぜ贈呈されるのか？ 2. 発行者がトークンは実際の株式に裏付けられていると主張しているなら、未上場のプライベート企業の株式はどこから来たのか？

株式の出所: 答えは一般の人がアクセスしにくい「プライベートエクイティセカンダリーマーケット」に隠されています。ここでの取引は不透明で、価格は公開されておらず、流動性も極めて悪いです。発行者は複雑な「特別目的会社」(SPV)構造を通じて、なんとか少量の株式を購入している可能性があります。そして、これらの株式は数量が少なすぎるため、将来会社が上場しても流動性が不足し、いっそのことマーケティングの話題として贈呈されることになります。

機会かリスクか? プライベートエクイティ投資は、常に非常に高いハードルがあり、「適格投資家」のみがアクセス可能です。その核心的な理由は、リスクが非常に大きく、情報が高度に非対称であるためです。この種の投資に参加できる機関は、株式コードに依存せずに取引を行うことができます。一方、一般の人々が接触を制限されているのは、彼らがそのリスクを必要とせず、また耐えることも難しいからです。この種の資産をトークン化することは、表面的には「機会を普及させる」ことですが、実際には本来は一般の人々が負うべきではないリスクを大衆に押し付けているのです - 本質的には、これは「リスクを普及させる」ようなものです。

マーケティングの成功と未来の展望

多くの疑問が存在するが、別の観点から見ると、これは先見の明のある第一歩である可能性がある。

• 叙事戦争の勝利:製品自体は技術的に特筆すべき点が少ないが、発行者はブランド認知と市場の声量において、技術的によりハードコアだが知名度が低い競合を完勝した。彼らは自らを「金融の未来」という壮大な叙事に結びつけることに成功し、これは上場企業にとって非常に重要である。

• 未来を切り開く: 発行者の野心は明らかにこれだけではありません。彼らは将来的に独自のLayer 2ブロックチェーンを構築し、ユーザーが"自己保管"資産をサポートする計画を発表しました。これが重要です! これは、現在の"囲い込まれた庭"が単なる過渡的な段階であり、ユーザーを蓄積し、技術をテストし、規制とやり取りするための試験場であることを意味します。庭の大門が本当に開かれたとき、私たちが今日議論しているすべての制限が覆される可能性があります。

• Web2の巨人たちの持続力:このことは、Web3の大規模な採用が、こうした伝統的なインターネットブローカーなしでは実現できないかもしれないことを示しています。なぜなら、純粋な分散型金融は一般の人々にとってまだあまりにも複雑だからです。そして、このような企業が最も得意とするのは、複雑な事柄をシンプルで気づかれず、使いやすくすることです。彼らはまるで通訳のように、大衆が理解できる言語でWeb3の物語を語ります。

まとめ

以上のことから、以下の結論を導き出すことができます:

• この会社が今回発表した株式トークンは、現段階では実際の意味よりも象徴的な意味が大きく、成功したマーケティングの煽りと言える。

• しかし、それはまた、伝統的な金融とブロックチェーンの融合の扉を叩くくさびのようでもあります。それは最も実務的な方法で第一歩を踏み出しました。本当の革命は一朝一夕には実現しませんが、私たちが目撃しているのは、この偉大な変革の序章かもしれません。

• 一般の投資家にとって、冷静さを保ち、本質を見抜くことが重要であり、決して