Analyse approfondie du protocole Ethena : défis liés au taux de funding et optimisation des stratégies

Ethena est un protocole de stablecoin basé sur Ethereum, qui émet le "dollar synthétique" USDe via une stratégie Delta neutre. Son mécanisme central est que les utilisateurs déposent des stETH pour frapper des USDe, tandis que le protocole shorte des contrats perpétuels ETH en quantité égale sur des échanges centralisés, réalisant ainsi une neutralité Delta.

À la date du 9 mai 2024, l'émission totale de USDe atteint 2,29 milliards de dollars, représentant environ 1,43 % de la capitalisation des stablecoins, classée cinquième. Le taux de staking de sUSDe est de 15,3 %.

Les sources de revenus d'Ethena proviennent principalement des revenus de staking sur les spots et des revenus de taux de funding des positions à découvert. Le taux de funding est le mécanisme qui équilibre les prix des contrats à terme et des spots dans les contrats perpétuels. Lorsque le prix des contrats perpétuels est supérieur au prix spot, les acheteurs paient des frais aux vendeurs à découvert, et vice versa.

Dans le marché haussier actuel, l'émotion d'achat est évidente, le taux de funding est resté élevé pendant longtemps, ce qui a apporté des bénéfices considérables à Ethena. Cependant, récemment, le rendement a chuté de plus de 30 % à environ 10 %, d'une part en raison de l'influence de l'émotion globale du marché, d'autre part en lien avec l'expansion rapide de l'USDe.

Ethena a récemment introduit le BTC comme garantie, représentant actuellement 41% de l'ensemble des garanties. Cela élargit l'espace d'émission de l'USDe, mais dilue également le rendement du staking de stETH. Les caractéristiques du taux de funding des contrats à terme sur le BTC peuvent aider à faire face au marché baissier, mais présentent également de nouveaux défis.

Les principaux risques auxquels le protocole est confronté incluent :

1. Fonds d'assurance insuffisant. Actuellement, le fonds d'assurance ne représente que 1,66 % de l'émission de USDe, bien en dessous des attentes du modèle officiel.

2. Manque de cas d'utilisation. USDe est principalement utilisé pour obtenir un APY élevé et des airdrops, et manque d'applications réelles.

3. Limite des contrats non réglés (OI). La position courte d'Ethena représente une proportion significative de l'OI d'ETH et de BTC, et pourrait faire face à un goulot d'étranglement de liquidité.

4. Risque de retrait potentiel. Si le rendement continue de baisser, cela pourrait déclencher un rachat massif après la fin de l'activité de distribution de jetons.

Pour faire face à ces défis, Ethena a besoin de :

1. Compléter rapidement le fonds d'assurance.

2. Développer davantage de cas d'utilisation pour USDe.

3. Introduire plus de garanties de qualité, augmenter la limite d'émission et diversifier les risques.

4. Optimiser en permanence les stratégies de gestion des risques.

En somme, Ethena présente un mécanisme de stablecoin unique, mais fait également face à de nombreux défis. Son développement futur dépend des changements dans l'environnement du marché et des ajustements stratégiques internes. Les investisseurs et les utilisateurs doivent bien comprendre le mécanisme du protocole, les sources de revenus et les risques potentiels.