عملة مستقرة：داخل السلسلة النقد العام من الازدهار وإعادة هيكلة النظام المالي

مؤخراً، يتم بناء نظام نقد عام (M2) داخل السلسلة مدعوم من عملة مستقرة ترتكز على سندات الخزانة الأمريكية. حالياً، وصلت كمية التداول لعملات مستقرة السائدة إلى 2200-2560 مليار دولار، وهو ما يمثل حوالي 1% من النقد العام في الولايات المتحدة (21.8 تريليون دولار). من الأصول الاحتياطية لهذه العملات المستقرة، تم تخصيص حوالي 80% في سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل واتفاقيات إعادة الشراء، مما يجعل الجهات المصدرة لها من المشاركين المهمين في سوق الديون السيادية.

هذا الاتجاه يحدث تأثيرات عميقة:

1. أصبحت الجهات المصدرة للعملة المستقرة المشترين الرئيسيين لسندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، حيث تمتلك ما مجموعه 1500-2000 مليار دولار، وهو حجم يمكن مقارنته بدولة متوسطة الحجم؛

2. شهدت أحجام التداول داخل السلسلة زيادة هائلة، حيث من المتوقع أن تصل إلى 27.6 تريليون دولار في عام 2024، ومن المتوقع أن تصل إلى 33 تريليون دولار في عام 2025، متجاوزة مجموع الشبكات الائتمانية الرئيسية؛

3. من المتوقع أن تؤدي السياسة المالية الجديدة المقترحة إلى زيادة الدين العام بنحو 3.3 تريليون دولار، ومن المتوقع أن تصبح العملة المستقرة قناة مهمة لاستيعاب هذه الزيادة في إمدادات السندات الحكومية.

4. ستوضح اللوائح القادمة أن السندات الحكومية قصيرة الأجل تعتبر أصول احتياطية قانونية، مما سيؤسس نظاماً أساسياً لتوسيع المالية العامة وإمدادات العملات المستقرة، مما يشكل آلية تغذية راجعة يتم من خلالها امتصاص العجز العام من قبل القطاع الخاص وتوسيع سيولة الدولار على مستوى العالم.

آلية توسيع عملة مستقرة للنقد العام

عملية إصدار العملة المستقرة بسيطة لكنها تحمل تأثيرات اقتصادية كلية مهمة:

1. يقوم المستخدم بتحويل الدولار الأمريكي القانوني إلى جهة إصدار العملة المستقرة؛

2. تقوم الجهة المصدرة باستخدام الأموال المستلمة لشراء سندات الخزانة الأمريكية، وإصدار عملة مستقرة بنفس القيمة؛

3. يتم الاحتفاظ بالسندات الحكومية كأصول ضمان في الميزانية العمومية للجهة المصدرة، بينما تتداول العملة المستقرة بحرية داخل السلسلة.

تشكلت آلية "نسخ العملة" معينة من هذه العملية. تم استخدام العملة الأساسية لشراء سندات الدولة، بينما تم استخدام العملة المستقرة كأداة دفع مشابهة للودائع الجارية. وبالتالي، على الرغم من عدم حدوث تغيير في العملة الأساسية، إلا أن النقد العام قد تحقق فعليًا خارج النظام المصرفي التقليدي.

حاليًا، تمثل العملة المستقرة 1% من النقد العام، وكلما ارتفعت بمقدار 10 نقاط أساس، سيتم ضخ حوالي 22 مليار دولار أمريكي في النظام المالي على شكل "سيولة ظل". ومن المتوقع أن يصل إجمالي العملة المستقرة إلى 2 تريليون دولار أمريكي بحلول عام 2028. إذا ظل النقد العام ثابتًا، فإن هذا الحجم سيشكل حوالي 9% من النقد العام، وهو ما يعادل تقريبًا حجم صناديق سوق المال المؤسسية الحالية.

من خلال التشريع، يتم إدخال السندات الحكومية قصيرة الأجل بشكل قسري في الاحتياطيات المتوافقة، مما يجعل توسيع العملات المستقرة في الواقع مصدرًا تلقائيًا للطلب الهامشي على السندات الحكومية. هذه الآلية تجعل جزء التمويل بالدين خاصًا، وتحول جهة إصدار العملات المستقرة إلى داعم مالي نظامي. في الوقت نفسه، من خلال معاملات الدولار داخل السلسلة، تدفع هذه الآلية دولرة الدولار إلى آفاق جديدة، مما يتيح للمستخدمين العالميين الاحتفاظ بالدولار وتداوله دون الحاجة إلى الوصول إلى النظام المصرفي التقليدي.

تأثير على أنواع مختلفة من المحفظة الاستثمارية

بالنسبة لمحفظة استثمار الأصول الرقمية، تشكل العملات المستقرة الطبقة الأساسية من السيولة في سوق التشفير. إنها تهيمن على أزواج التداول في البورصات المركزية، وهي الضمانات الرئيسية في سوق الإقراض المالي اللامركزي، كما أنها وحدة المحاسبة الافتراضية. يمكن أن يُعتبر إجمالي العرض مؤشرًا حقيقيًا لمشاعر المستثمرين وتفضيلات المخاطرة.

من الجدير بالذكر أن الجهة المصدرة للعملة المستقرة يمكنها الحصول على عائدات سندات الخزانة قصيرة الأجل (التي تتراوح حاليًا بين 4.0% إلى 4.5%)، ولكنها لا تدفع فائدة لحاملي العملة. يشكل هذا فرقًا هيكليًا في التحكيم بين صناديق السوق النقدية الحكومية. إن اختيار المستثمرين بين الاحتفاظ بالعملة المستقرة والمشاركة في أدوات النقد التقليدية هو في جوهره تقييم بين السيولة المتاحة على مدار الساعة والعائد.

بالنسبة لموزعي الأصول التقليدية بالدولار، أصبحت العملة المستقرة مصدر الطلب المستمر على سندات الخزانة قصيرة الأجل. الاحتياطي الحالي الذي يتراوح بين 150 إلى 200 مليار دولار يمكن أن يمتص تقريبًا ربع إصدار سندات الخزانة المتوقع للسنة المالية 2025 في ظل السياسات الجديدة. إذا توسع الطلب على العملة المستقرة بمقدار تريليون دولار أخرى قبل عام 2028، يتوقع النموذج أن تنخفض عوائد سندات الخزانة لمدة 3 أشهر بمقدار 6-12 نقطة أساس، مما يؤدي إلى ميل منحنى العائد إلى التسطح، مما يساعد على تقليل تكاليف التمويل قصيرة الأجل للشركات.

تأثير العملات المستقرة على الاقتصاد الكلي

تقدم العملة المستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية قناة لتوسيع النقد العام تتجاوز الآليات المصرفية التقليدية. كل وحدة من العملة المستقرة المدعومة بسندات الخزانة تعادل إدخال قوة شرائية قابلة للتصرف، حتى وإن كانت احتياطياتها الأساسية لم تُحرر بعد.

علاوة على ذلك، فإن سرعة تداول عملة مستقرة تفوق بكثير حسابات الودائع التقليدية - بمعدل سنوي يقارب 150 مرة. في المناطق ذات معدل الاعتماد المرتفع، قد يؤدي ذلك إلى زيادة ضغط التضخم، حتى لو لم يحدث أي زيادة في النقد العام. في الوقت الحالي، فإن تفضيل العالم لتخزين الدولار الرقمي قد كبح انتقال التضخم على المدى القصير، ولكنه أيضًا يجمع للولايات المتحدة ديون دولية طويلة الأجل بالدولار، حيث تتحول المزيد والمزيد من الأصول داخل السلسلة في النهاية إلى حقوق المطالبة بالأصول السيادية الأمريكية داخل السلسلة.

إن الطلب على العملات المستقرة على السندات الأمريكية لأجل 3-6 أشهر قد شكل أيضًا طلبًا مستقرًا وغير حساس للأسعار في منحنى العائدات في الطرف الأمامي. هذا الطلب المستمر قد ضغط على الفجوة قصيرة الأجل، مما قلل من فعالية أدوات السياسة النقدية. مع تزايد حجم تداول العملات المستقرة، قد تضطر البنوك المركزية إلى استخدام تشديد كمي أكثر جرأة أو رفع أسعار الفائدة السياسية لتحقيق نفس تأثيرات التشديد.

التحولات الهيكلية في البنية التحتية المالية

حجم بنية عملة مستقرة التحتية اليوم لا يمكن تجاهله. في العام الماضي، بلغ إجمالي التحويلات داخل السلسلة 33 تريليون دولار، متجاوزًا إجمالي الشبكات الرئيسية لبطاقات الائتمان. تمتاز العملة المستقرة بقدرتها على التسوية الفورية تقريبًا، والبرمجة، وتكاليف المعاملات العابرة للحدود المنخفضة للغاية (0.05% كحد أدنى)، وهي أفضل بكثير من قنوات التحويل التقليدية (6-14%).

في الوقت نفسه، أصبحت العملات المستقرة الأصول المضمونة المفضلة للإقراض في التمويل اللامركزي، حيث تدعم أكثر من 65% من قروض البروتوكول. يتم توسيع رموز السندات الحكومية قصيرة الأجل داخل السلسلة - وهي أداة داخل السلسلة ذات عائد، تتبع السندات الحكومية قصيرة الأجل - بسرعة، مع نمو سنوي يتجاوز 400%. هذه الاتجاهات تخلق نظام "الدولار الثنائي": عملات صفرية الفائدة للتداول ورموز ذات فائدة للاحتفاظ، مما يعمق الحدود بين النقد والأوراق المالية.

بدأ النظام المصرفي التقليدي أيضًا في الاستجابة. وقد صرح بعض كبار المسؤولين في البنوك علنًا بأنهم مستعدون لإصدار عملة مستقرة مصرفية بمجرد السماح بذلك قانونًا، مما يظهر قلق النظام المصرفي بشأن انتقال أموال العملاء داخل السلسلة.

المخاطر النظامية الأكبر تأتي من آلية الاسترداد. على عكس صناديق النقد، يمكن تسوية العملات المستقرة في غضون دقائق. في حالات الضغط مثل فك الارتباط، قد يقوم المصدر ببيع سندات خزينة بقيمة مئات المليارات من الدولارات في نفس اليوم. لم يختبر سوق السندات السيادية في مثل هذه البيئة من الضغط الفوري، مما يطرح تحديات على مرونته وترابطه.

النقاط الاستراتيجية والمراقبة اللاحقة

1. إعادة بناء فهم العملة: يجب اعتبار العملات المستقرة كجيل جديد من اليورو والدولار - خارج نطاق التنظيم، يصعب الإحصاء، ولكن لديها تأثير قوي على السيولة العالمية للدولار؛

2. معدل الفائدة وإصدار السندات الحكومية: أصبح معدل الفائدة القصير الأجل متأثراً بشكل متزايد بإيقاع إصدار العملات المستقرة. يُوصى بتتبع صافي إصدار العملات المستقرة مع المزادات الأولية للسندات الحكومية من أجل التعرف على الشذوذ في معدل الفائدة وتشوهات التسعير؛

3. تكوين المحفظة الاستثمارية:

   • للمستثمرين في العملات المشفرة: استخدم عملة مستقرة بدون فائدة للتداول اليومي، وخصص الأموال غير المستثمرة في منتجات سندات الخزانة قصيرة الأجل داخل السلسلة للحصول على العوائد؛

   • للمستثمرين التقليديين: التركيز على الأسهم الخاصة بالجهات المصدرة للعملة المستقرة والهيكلية المتعلقة بعائدات الأصول الاحتياطية؛

4. الوقاية من المخاطر النظامية: قد تتسبب تقلبات الاسترداد على نطاق واسع في انتقال مباشر إلى سوق السندات السيادية وسوق إعادة الشراء. يجب على إدارة المخاطر محاكاة السيناريوهات ذات الصلة، بما في ذلك ارتفاع حاد في أسعار الفائدة على السندات الحكومية، وضيق الضمانات، وأزمة السيولة اليومية.

لم تعد العملات المستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية مجرد أدوات مريحة للتداول في العملات المشفرة. إنها تتحول بسرعة إلى "عملة ظل" ذات تأثيرات ماكرو - تمويل العجز المالي، وإعادة تشكيل هيكل أسعار الفائدة، وإعادة بناء طرق تداول الدولار على مستوى العالم. بالنسبة للمستثمرين في الأصول المتعددة وصانعي الاستراتيجيات الماكرو، أصبح فهم هذا الاتجاه والتعامل معه أمرًا ملحًا.